????這種做法在去年6月給湯森路透集團(tuán)（Thomson Reuters）帶來了不利的公關(guān)問題。據(jù)《華爾街日?qǐng)?bào)》和CNBC報(bào)道，多年來，湯森路透一直每年向密歇根大學(xué)（University of Michigan）支付100多萬美元，以銷售該大學(xué)進(jìn)行的、能影響市場發(fā)生變動(dòng)的消費(fèi)者情緒調(diào)查結(jié)果。密歇根大學(xué)每兩周在周五向公眾發(fā)布調(diào)查結(jié)果，但湯森路透經(jīng)過該大學(xué)許可，提前5分鐘、在上午9點(diǎn)55分向其付費(fèi)訂閱用戶發(fā)表這些數(shù)字，相比于免費(fèi)的公眾，這些用戶就有了交易的先機(jī)。此外，直到去年7月，湯森路透還將調(diào)查結(jié)果再提前兩秒，也就是上午9點(diǎn)54分58秒，以電腦可讀取的格式提供給某些支付超高價(jià)的用戶——主要是擅長高速交易的對(duì)沖基金?！度A爾街日?qǐng)?bào)》稱，為了這多出來的兩秒鐘先機(jī)，對(duì)沖基金每月要付出5,000美元，外加1,025美元的聯(lián)網(wǎng)費(fèi)。它們?cè)趦擅腌姷臅r(shí)間窗口里就能輕松交易數(shù)十萬股股票，穩(wěn)穩(wěn)攫取數(shù)十萬美元的利潤。

????去年7月，應(yīng)紐約州總檢察長的要求，湯森路透暫停向高速交易機(jī)構(gòu)出售時(shí)間優(yōu)勢(shì)。總檢察長正在調(diào)查湯森路透是否違反了紐約州的法律。但沒人指控，湯森路透的做法等于內(nèi)幕交易。（湯森路透否認(rèn)存在不當(dāng)行為，聲稱它的銷售政策是完全公開的。）

????完全把焦點(diǎn)放在晦澀難懂的“受托人義務(wù)”上造成了奇怪的漏洞、異常和含糊情況——又一個(gè)遍布內(nèi)幕交易領(lǐng)域的灰色藝術(shù)的來源。在烏克蘭人奧萊克桑德爾·多羅日科（Oleksandr Dorozhko）一案中，這迂腐的學(xué)究氣滑稽到了極點(diǎn)。據(jù)稱，多羅日科在2007年破解了湯姆森金融公司（Thomson Financial）的網(wǎng)絡(luò)服務(wù)器，在一家醫(yī)療保健公司發(fā)布季度利潤之前數(shù)小時(shí)盜取相關(guān)數(shù)據(jù)，然后通過做空股票一夜之間賺了28.6萬美元。

????這肯定是內(nèi)幕交易了吧？

????還真不一定，印第安納大學(xué)（University of Indiana）的一名法學(xué)教授唐娜·納吉（Donna Nagy）解釋說。她指出，那名黑客對(duì)湯姆森金融公司和醫(yī)療保健公司都沒有受托人義務(wù)。所以，他的行為也不是通常意義上的欺詐。根據(jù)這一事實(shí)，美國聯(lián)邦第二巡回上訴法院（U.S. Court of Appeals for the Second Circuit）在2009年裁定，審判級(jí)法院必須探究多羅日科被控用以破解服務(wù)器的黑客技術(shù)的準(zhǔn)確性質(zhì)。比如，他在登陸服務(wù)器時(shí)若隱瞞了身份，就是欺騙了公司。但如果他只是“利用了電子代碼里的缺陷”，就不算欺詐，該案就必須撤訴。（在最高法院做出這一裁決之后，多羅日科不再與律師合作，后因不出庭而敗訴。）

????對(duì)于這樣的重罪，界定是如此模糊，算不算是一個(gè)重大的問題呢？

????“是的?！奔永Ｄ醽喆髮W(xué)洛杉磯分校法學(xué)院（UCLA School of Law）的教授、發(fā)表過一部內(nèi)幕交易專著的史蒂芬·班布里奇（Stephen Bainbridge）說?！暗牵@是一個(gè)美國證交會(huì)和國會(huì)蓄意制造和保留的問題?！彼貏e指出，美國國會(huì)和證交會(huì)至少在1984年和1988年兩次認(rèn)真考慮是否應(yīng)該編寫嚴(yán)格定義這項(xiàng)罪行的法規(guī)，但都選擇放棄。班布里奇解釋說：“他們認(rèn)為，制作定義是給欺詐行為描繪藍(lán)圖。它將讓聰明的華爾街投資者找出漏洞，即未被監(jiān)管涵蓋的行為?！北３址傻哪：?，美國國會(huì)就能“為證交會(huì)應(yīng)對(duì)新型欺詐保留一定的活動(dòng)空間”。

????但我們?yōu)槭裁床荒苤辽賿仐壧摕o飄渺而又讓人惱火的受托人義務(wù)？為什么不把任何人根據(jù)實(shí)質(zhì)性的非公開信息的交易行為定為非法？

????美國聯(lián)邦第二巡回上訴法院在1968年時(shí)似乎要這么做。該法院聽到的內(nèi)幕交易案比別的法院都多，因?yàn)樗鼈児茌犞~約州和康涅狄格州。在一起涉及采礦企業(yè)得克薩斯灣硫磺公司（Texas Gulf Sulphur）——內(nèi)部人士在公司公布發(fā)現(xiàn)新的富礦床之前買入股票——的里程碑式的案件中，法院明確表示：“任何擁有實(shí)質(zhì)性內(nèi)幕信息的人必須將其披露給投資大眾，或是放棄交易。”

????這被稱為信息對(duì)等論，因?yàn)樗鼜?qiáng)調(diào)的是交易各方是否擁有同等的獲取信息的渠道。

????但在20世紀(jì)80年代初裁決的一對(duì)案件中，美國高等法院公然拒絕了第二巡回法庭的明白無誤的方法。它這么做的原因之一是要忠實(shí)于相關(guān)法規(guī)的語言（與“欺詐”相關(guān)），但對(duì)政策的擔(dān)心也推動(dòng)了它的決定，這在這對(duì)案件的第二起——德克斯（Dirks）對(duì)美國證交會(huì)一案——的裁決中表現(xiàn)得十分明顯。該案于1983年宣判，后來成為股票分析師的大憲章。

????這起案件的真相很奇特。一家上市人壽保險(xiǎn)公司的前官員羅納德·西克里斯特（Ronald Secrist）發(fā)現(xiàn)，他的公司存在大規(guī)模的會(huì)計(jì)欺詐。西克里斯特請(qǐng)求一名自營經(jīng)紀(jì)商雷蒙德·德克斯（Raymond Dirks）將這一欺詐行為曝光。德克斯聯(lián)系了《華爾街日?qǐng)?bào)》，但沒能說服它報(bào)道此事。在同一時(shí)期，德克斯向客戶建議拋售或是做空（就是賭價(jià)格下跌）保險(xiǎn)公司的股票。股票隨后暴跌，有關(guān)部門發(fā)起調(diào)查，保險(xiǎn)公司的確因欺詐被起訴。但德克斯也被起訴，罪名是內(nèi)幕交易。

????在一次6對(duì)3的表決中，代表多數(shù)的法官小劉易斯·鮑威爾（Lewis Powell Jr.）認(rèn)為，既然西克里斯特沒有從給德克斯透露消息中獲取個(gè)人利益，不能算是欺詐——他這么做是為了公眾的利益——他就沒有違背他對(duì)公司的任何義務(wù)。法庭認(rèn)為，如果消息提供者沒有違背任何義務(wù)，接受消息的德克斯也就沒有違背任何義務(wù)。

????代表多數(shù)的鮑威爾法官寫道：“僅因?yàn)橐粋€(gè)人故意從一位內(nèi)部人士那里接收實(shí)質(zhì)性的非公開信息并依據(jù)該信息從事交易就處罰他可能會(huì)對(duì)市場分析師的作用產(chǎn)生約束性的影響。分析師尋找和分析信息的行為顯著提升了市場的定價(jià)效率，他們的工作給所有投資者帶來了好處?！?/p>

????這句話傳遞出的消息是，如果我們確保股票得到精準(zhǔn)的估值——也就是促進(jìn)“市場效率”——我們就必須給予股票分析師一定的激勵(lì)，讓他們?nèi)氖聫V泛而重要的公司研究。那么，一些分析師獲取相對(duì)于其他分析師的信息優(yōu)勢(shì)就不一定是非法行為。事實(shí)上，他們這么做有時(shí)會(huì)令社會(huì)受益。

????德克斯裁決似乎給了有關(guān)內(nèi)幕交易的信息對(duì)等觀點(diǎn)以致命一擊，但后者絕不愿消失。

????加利福尼亞大學(xué)洛杉磯分校的班布里奇教授說：“美國證交會(huì)對(duì)最高法院定義內(nèi)幕交易的方式完全不滿意?！?美國證交會(huì)繼續(xù)努力推廣它喜歡的觀點(diǎn)——按班布里奇所說，就是“只要你掌握實(shí)質(zhì)性的信息，你就不能交易?！薄粩喟l(fā)起需要靈活解讀法律的訴訟，發(fā)布試圖擴(kuò)大定義的規(guī)則。

????耶魯大學(xué)法學(xué)院（Yale Law School）的教授喬納森·梅西（Jonathan Macey）說：“這造成了今天有兩種與內(nèi)幕交易有關(guān)的法律。一個(gè)是美國高等法院規(guī)定的，一個(gè)是美國證交會(huì)擁護(hù)的。”他解釋說：“給客戶做咨詢，你對(duì)兩種法律都要了解?！币?yàn)榇蠖鄶?shù)客戶不想付過律師費(fèi)后還聽到要必須面臨美國證交會(huì)官司的壞消息，即便它們很可能在今后5年內(nèi)打贏這類官司。