????傾其過去一年的時(shí)間，雷曼兄弟便開始未雨綢繆以應(yīng)對(duì)今日的危機(jī)。而這場(chǎng)動(dòng)蕩已將其對(duì)手貝爾斯登掀翻。

????作者：Roddy Boyd

????想知道雷曼兄弟公司（Lehman Brother）如何成功躲避了上月?lián)艨遑悹査沟牵˙ear Stearns）的那場(chǎng)災(zāi)難嗎？這里有一條線索：當(dāng)貝爾斯登前首席執(zhí)行官吉米?凱恩（Jimmy Cayne）下班打橋牌時(shí)，雷曼兄弟公司正忙著配一手好牌，以便在市場(chǎng)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)時(shí)，打敗那些做空投資者。

????雷曼公司之所以能夠順利渡過上個(gè)月的流動(dòng)性危機(jī)，除了勇氣，還需要運(yùn)氣。一方面，周二收盤當(dāng)晚宣布增發(fā)40億美元可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，從一個(gè)擁有40家銀行的承銷團(tuán)取得25億美元額度的貸款便利（紐約經(jīng)紀(jì)商上個(gè)月也是這樣做的）需要十足的勇氣。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)在3月17日開放了貼現(xiàn)窗口，允許經(jīng)紀(jì)交易商像商業(yè)銀行那樣融資，這是一項(xiàng)前所未有的舉動(dòng)。雷曼公司能得到這個(gè)機(jī)會(huì)，也算是一種運(yùn)氣。

????這家擁有148年歷史的公司需要這兩個(gè)因素。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手公司的高管和對(duì)沖基金經(jīng)理都告訴財(cái)富網(wǎng)站，僅在兩個(gè)星期之前，市場(chǎng)一致認(rèn)為雷曼兄弟就是下一個(gè)貝爾斯登。但是雷曼卻成功籌資，將公司從華爾街的危機(jī)中解救出來，同時(shí)保持了公司的股價(jià)?？赡芾茁灸軌蝽樌蛇^難關(guān)的最大原因就是在去年做出決定，減少短期借貸風(fēng)險(xiǎn)。

????看一下雷曼公司截至到11月30號(hào)的10-K年報(bào)就會(huì)發(fā)現(xiàn)，公司用去年整整一年的時(shí)間減少一個(gè)技術(shù)性的但是非常重要的資金標(biāo)準(zhǔn)：凈回購負(fù)債。這是公司隔夜貸款、短期貸款或者回購協(xié)議的衡量標(biāo)準(zhǔn)。在去年，雷曼公司的借入比貸出多191億美元，相比前年的245億美元有所減少。相比之下，貝爾斯登卻由前年的310億美元上升到了去年的745億美元。如果市場(chǎng)情況變得更糟，雷曼公司有1970億美元的應(yīng)急流動(dòng)性來解決可能出現(xiàn)的問題，但是貝爾斯登僅有420億美元。

????坦率的說，如果雷曼公司的短期借貸者甚至大宗經(jīng)紀(jì)客戶因?yàn)榭只沤o公司的流動(dòng)性造成壓力，應(yīng)急資金來源（包括現(xiàn)金、信用額度、以及高流動(dòng)性證券如國債）也足以保證公司的正常周轉(zhuǎn)。在貝爾斯登臨近崩潰之前，雷曼公司盡全力收集市場(chǎng)信息，盡管在那個(gè)時(shí)候信息并沒有馬上被投資者接受。

????看一看在信用違約互換市場(chǎng)上，雷曼兄弟為其每千萬美元的違約債務(wù)投保所花費(fèi)用，就不難發(fā)現(xiàn)投資者們對(duì)該公司態(tài)度的變化之快了。

????3月14日，星期五，就在貝爾斯登垂死掙扎之際，雷曼兄弟在違約保險(xiǎn)市場(chǎng)上，每千萬美元違約債務(wù)的保險(xiǎn)成本在47萬到49.5萬美元之間。相比以前300的基點(diǎn)，這次達(dá)到了華爾街的最高點(diǎn)—470到495基點(diǎn)。在3月17日，星期一，市場(chǎng)還沒有來得及摸透美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)大貼現(xiàn)窗口細(xì)節(jié)，雷曼的利差就已經(jīng)達(dá)到了550點(diǎn)。

????雖然沒有人相信雷曼的高層會(huì)荒唐到去四處點(diǎn)火，散布那些關(guān)于市場(chǎng)上空頭涌動(dòng)的煙幕，但鑒于雷曼公司在三月關(guān)鍵的一周中所采取的行動(dòng)，市場(chǎng)的態(tài)度依然說法不一。那些對(duì)于雷曼公司短期經(jīng)營狀況做出猜測(cè)的投資者清楚的認(rèn)識(shí)到雷曼面對(duì)的是和貝爾斯登不同的風(fēng)險(xiǎn)。在交易完全結(jié)束之前，貝爾斯登的信用違約交易在1100個(gè)基本點(diǎn)，也就是說每千萬美元信用保險(xiǎn)成本為110萬美元。

????現(xiàn)在，對(duì)于雷曼公司償付能力的擔(dān)憂逐漸消失。雷曼的信用違約交易現(xiàn)在在225點(diǎn)，摩根士丹利（Morgan Stanley）在160點(diǎn)，高盛（Goldman Sachs）在125點(diǎn)。

????但是，雷曼公司信用違約交易的價(jià)差卻在不斷升高，這表明能夠保證公司運(yùn)行不代表公司能夠順利渡過難關(guān)。

????如果雷曼的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手——瑞銀(UBS)和德意志銀行（DB）——發(fā)表的言論可信的話，3月對(duì)于一些關(guān)鍵性二級(jí)市場(chǎng)以及那些靠抵押貸款來支撐的證券來說將是極其慘烈的。在雷曼公司的資產(chǎn)負(fù)債表上，有873億美元的房地產(chǎn)證券，比Alt-A級(jí)貸款定義的要多出130億美元。其中，貸款者的信用質(zhì)量不等，既有一級(jí)信貸又有次級(jí)信貸。Alt-A分級(jí)給德意志銀行帶來了很大的問題，同時(shí)房地產(chǎn)市場(chǎng)的衰退會(huì)帶來雷曼公司下一季度的減記。

????但是據(jù)稱雷曼公司仍然可以盈利。兩個(gè)星期前，它的季度盈余還超過分析家下調(diào)過的預(yù)期，盡管收入連續(xù)減少了20%，年收入減少了近33%。Portfolio.com稱，上季度雷曼公司盈利中有超過6億美元是屬于債券價(jià)值減低而帶來的賬面收入。盡管雷曼公司只有4.89億美元的凈收入，但是僅僅通過會(huì)計(jì)帳表上的花樣，雷曼公司就避免了季度性損失。

????雷曼公司減弱的盈利能力，加上資金突然增加帶來的股權(quán)稀釋，都暗示著公司股東不明朗的未來。但是貝爾斯登的例子表明，不明朗的未來好過沒有未來。