????或許不會(huì)很快，但這兩家住房貸款擔(dān)保公司的重大改革正在進(jìn)行中。

????作者：Katie Benner

????政府正在從財(cái)政收入中撥款來(lái)支持房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac），不過(guò)這兩家住房抵押貸款巨頭依然面臨破產(chǎn)的危機(jī)。

????美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)漢克?保爾森（Hank Paulson） 于周日宣布聯(lián)邦政府將為這兩家公司提供低息貸款，同時(shí)可能會(huì)購(gòu)買(mǎi)它們的大量股票。這清楚地表明，目前聯(lián)邦政府認(rèn)為房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)于脆弱，房利美和房地美兩家公司太重要了，一旦倒閉，后果不堪設(shè)想。這兩家公司擁有或擔(dān)保的住房抵押貸款額高達(dá)五萬(wàn)億美元，占美國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)的一半。

????假設(shè)這兩家公司明天倒閉，無(wú)疑會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩。不過(guò)這并不意味著它們可以像往常一樣正常運(yùn)營(yíng)。這兩家公司出現(xiàn)了許多突出問(wèn)題，如賬面上風(fēng)險(xiǎn)較大的交易過(guò)多，緩沖資本過(guò)少等。這些問(wèn)題都來(lái)自?xún)杉夜窘Y(jié)構(gòu)上的共同缺陷：由政府提供支持，公開(kāi)上市。這一模式現(xiàn)在完全失敗，無(wú)可挽回。

????經(jīng)營(yíng)以信貸為主的對(duì)沖基金公司霸權(quán)資本管理（Hegemony Capital Management）創(chuàng)始人之一邁克爾?劉易特（Michael Lewitt）曾說(shuō)過(guò)：“以目前的計(jì)劃為重點(diǎn)（向房利美和房地美提供貸款），想以此改變局勢(shì)，根本不可能解決根本問(wèn)題。這兩家公司和支持它們的體制正在對(duì)經(jīng)濟(jì)造成破壞。它們可以繼續(xù)購(gòu)進(jìn)住房抵押貸款，不過(guò)公司必須對(duì)所有權(quán)、融資和結(jié)構(gòu)進(jìn)行改革?！?/p>

????或者像來(lái)自南卡羅萊納州的參議員吉姆?狄敏特（Jim DeMint）說(shuō)的那樣：“是國(guó)會(huì)制造了這樣的問(wèn)題，房利美和房地美必須進(jìn)行大規(guī)模改革，這樣美國(guó)納稅人才不必被迫一次又一次出資挽救它們。”

????問(wèn)題的根結(jié)

????有了政府的絕對(duì)保護(hù)，房利美和房地美就可以承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)又不必為錯(cuò)誤的決定承受市場(chǎng)后果。

????這兩家政府支持的企業(yè)是由美國(guó)國(guó)會(huì)設(shè)立的，目的就是向銀行購(gòu)買(mǎi)按揭貸款，然后再打包出售，這樣銀行就能夠以較小的風(fēng)險(xiǎn)獲得資金進(jìn)行放貸。作為回報(bào)，房利美和房地美可以從政府獲得一筆特別津貼，并且由于這兩家企業(yè)相當(dāng)于美國(guó)政府（世界上最安全的投資目的地）的延伸，它們受到的監(jiān)管較少，借款的成本也很低。

????為了牟取更多的利潤(rùn)，這兩家企業(yè)投資了所有的風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)，包括飛機(jī)租賃、工廠預(yù)置住房和無(wú)本金按揭貸款。它們賬面上有的只是一些低質(zhì)資產(chǎn)，卻利用這些金融工具賺取高額利息。這兩家企業(yè)是利用借來(lái)的錢(qián)（也就是它們?yōu)閿?shù)高達(dá)1.5萬(wàn)億美元的優(yōu)先債務(wù)中的一部分）來(lái)擴(kuò)大回報(bào)，這種做法與高額舉債經(jīng)營(yíng)的對(duì)沖基金如出一轍。

????這些投資更多的是以投機(jī)為目的，其中一部分正在不斷貶值，按揭貸款組合就是一例。利用借款進(jìn)行投資牟利非但不成功，反而適得其反擴(kuò)大了損失。

????紐約大學(xué)斯特恩商學(xué)院教授拉里?懷特（Larry White）說(shuō)：“如果你將它們的資產(chǎn)以市價(jià)計(jì)算，就會(huì)發(fā)現(xiàn)這些資產(chǎn)的價(jià)值已經(jīng)低于它們的固定負(fù)債，也就意味著這兩家公司的凈資產(chǎn)是負(fù)的，它們的資本應(yīng)該歸零?！?/p>

????然而現(xiàn)在保爾森的計(jì)劃是要提供更多的援助。這份計(jì)劃提供了明確的擔(dān)保，也就是把兩個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)高負(fù)債的企業(yè)強(qiáng)加給了美國(guó)政府，這并非長(zhǎng)久之計(jì)。

????歐洲太平洋資本公司的經(jīng)理彼得?施弗（Peter Schiff）指出，如果這種情況一直持續(xù)下去，投資美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)越來(lái)越高，美國(guó)政府就必須提高美國(guó)國(guó)債的利率來(lái)彌補(bǔ)投資者，這樣汽車(chē)貸款、信用卡、公司債券等等所有的利率也都會(huì)跟著上漲。

????施弗進(jìn)一步指出，更糟糕的情況是“美國(guó)的經(jīng)濟(jì)已然脆弱不堪，又依賴(lài)低成本貸款，高利率將會(huì)是把美國(guó)送入嚴(yán)重衰退的最后一擊。”

????問(wèn)題如何解決？

????那么到底應(yīng)該如何來(lái)整頓房利美和房地美，如何給它們的投資者一個(gè)交代呢？以下是分析師和投資者給出的三種解決方案，盡管沒(méi)有人指望政府會(huì)立馬出臺(tái)大手筆的改革。

????萊登伯格證券公司分析師理查德?波夫（Richard Bove）認(rèn)為這兩家公司最終應(yīng)該解體，然后依照政策制定機(jī)構(gòu)美聯(lián)儲(chǔ)的模式進(jìn)行重組，而不是先前的上市公司模式。房利美和房地美的資產(chǎn)可以用于設(shè)立一家新的聯(lián)邦機(jī)構(gòu)，主要的工作就是向按揭貸款市場(chǎng)提供資金。沒(méi)有了利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)，也就不必?fù)?dān)心風(fēng)險(xiǎn)不斷提高了。

????如果采取這種方案，債券持有人將提前得到大部分的補(bǔ)償，股東也能夠獲得一些資金來(lái)處理自己的問(wèn)題。

????葛拉罕費(fèi)雪公司的董事約什?羅斯納爾（Josh Rosner）則認(rèn)為，為了房地產(chǎn)市場(chǎng)的總體狀況著想，房利美和房地美的資產(chǎn)賬面價(jià)值應(yīng)該予以重估，因?yàn)槠渲性S多資產(chǎn)的賬面價(jià)值都高于市場(chǎng)公允價(jià)值。

????要做到這點(diǎn)，羅斯納爾提出了一項(xiàng)“預(yù)包裝重組計(jì)劃”。擁有這兩家企業(yè)3.5萬(wàn)億美元按揭證券的投資者將會(huì)百分之百地獲得他們預(yù)期的回報(bào)（既然這些債券的擔(dān)保是房地產(chǎn)資產(chǎn)，那么從長(zhǎng)期來(lái)看損失就應(yīng)該很低）。

????那些擁有這兩家企業(yè)1.5萬(wàn)億美元優(yōu)先債務(wù)的投資者則需要承擔(dān)損失，損失的數(shù)額至少能夠使房利美和房地美增加大約1500億美元的新資產(chǎn)，從而使它們能在不依靠政府的情況下購(gòu)買(mǎi)、打包并且出售按揭貸款。

????應(yīng)采取有效行動(dòng)，讓次級(jí)債務(wù)的持有者和股東承受全部損失，這就跟投資高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)但卻失敗的投資者的情況是一樣的，所謂愿賭服輸。

????積極操作型對(duì)沖基金經(jīng)理比爾?阿克曼（Bill Ackman）是房利美和房地美的賣(mài)空投資者，他在周二上午提出了對(duì)于重組這兩家公司的建議，幾乎與羅斯納爾的計(jì)劃完全一致，他在CNBC指出他的計(jì)劃將會(huì)為這兩家企業(yè)帶來(lái)“堡壘式的資產(chǎn)負(fù)債表”，這樣它們“就能渡過(guò)現(xiàn)在的巨大難關(guān)”。

????還有個(gè)問(wèn)題就是房利美和房地美到底有沒(méi)有必要保留？

????盡管有人認(rèn)為要關(guān)閉這兩家龐大的企業(yè)談何容易，但是馬丁?霍金森（Martin Hutchinson）和勞倫?席爾瓦（Lauren Silva）則在Breakingviews網(wǎng)站上表示它們將會(huì)最終倒閉，雖然過(guò)程比較緩慢，因?yàn)橐^續(xù)經(jīng)營(yíng)這兩家企業(yè)本身就需要向顧客收取更高的費(fèi)用同時(shí)又要削減員工的工資。

????他們寫(xiě)道，“市場(chǎng)的力量很可能在五年內(nèi)將它們驅(qū)逐出去”，這是因?yàn)樵瓉?lái)那些被房利美房地美的壟斷力量趕出按揭貸款證券化市場(chǎng)的銀行將會(huì)卷土重來(lái)?；艚鹕拖癄柾咄瑫r(shí)指出：“雖然從政治上講，這樣的結(jié)果不太可能，但是到2013年左右，房利美和房地美就很可能大勢(shì)已去，面臨倒閉，至少得轉(zhuǎn)向新的業(yè)務(wù)。”