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????上世紀(jì)80年代率先提出EVA（經(jīng)濟(jì)增加值）指標(biāo)的美國思騰思特公司人士或許根本就想不到，該指標(biāo)如今已經(jīng)成了中國監(jiān)管機(jī)構(gòu)衡量龐大國有資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)效率的核心標(biāo)桿。2009年12月28日中國國資委頒布的第22號(hào)令《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核暫行辦法》規(guī)定，從2010年開始，EVA將正式替代“凈利潤(rùn)”成為中央企業(yè)負(fù)責(zé)人年度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核綜合計(jì)分規(guī)則中權(quán)重最高的指標(biāo)。各個(gè)地方國資管理系統(tǒng)也在紛紛效仿國務(wù)應(yīng)用EVA指標(biāo)的資本規(guī)模最大的國家。

????EVA與傳統(tǒng)的利潤(rùn)會(huì)計(jì)的核心差異在于兩點(diǎn)。首先，是以全資本口徑替代單獨(dú)的股權(quán)資本口徑。即從原先單純的關(guān)心股東回報(bào)，轉(zhuǎn)變成從管理層運(yùn)用資金總和的角度考慮運(yùn)營(yíng)績(jī)效，既包括股東投資，也包括債權(quán)投資，稱為投資資本，從而有效地剔除了財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，這一點(diǎn)在中國國有企業(yè)中相當(dāng)突出。在國有銀行的幫助下，很多企業(yè)的債務(wù)水平都達(dá)到了讓國外同行瞠目的程度。對(duì)凈利潤(rùn)，也按照全資本口徑進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。其次，對(duì)資金占用，則計(jì)算資本成本，而且每年計(jì)算。凈利潤(rùn)大于0不再是盈利的標(biāo)志，企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)在于創(chuàng)造了高于資本成本的回報(bào)，即大于0的EVA。當(dāng)前，國資委對(duì)中央企業(yè)設(shè)置的資本成本率為5.5%，雖然這僅僅比中國的長(zhǎng)期國債水平高出一個(gè)百分點(diǎn)左右，但卻已經(jīng)足以讓很多表面盈利的企業(yè)現(xiàn)出價(jià)值毀損的原型。

????由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的限制，在本文中，我們暫時(shí)不考慮海外上市的中國公司。在2009年《財(cái)富》中國500強(qiáng)的前100名中國A股上市公司中，僅有6家公司為非國有企業(yè)：中興通訊（000063），蘇寧電器（002024），美的電器（000527），青島海爾（600690），雙匯發(fā)展（000895）和南鋼股份（600282）。其余的公司全部為國資背景。在這些公司中，有13家為金融類企業(yè)，由于其管理系統(tǒng)有別于一般意義下的國資體系，同時(shí)金融類企業(yè)的EVA計(jì)算方法也與非金融類企業(yè)有重大差別，因此我們?cè)诖舜慰疾熘幸矊⑵渑懦谕狻６Ｓ嗟?1家公司，尤其是其中的40家隸屬于中央企業(yè)的公司，都將很快面臨EVA標(biāo)桿的考驗(yàn)。

????由于中國化學(xué)（601117）在2010年才剛剛上市，我們暫時(shí)不將其納入考察范圍，在剩余的80家公司中，占用資本規(guī)模最大的前10家公司全部為央企，它們占用的投資資本之和為上述80家公司投資資本總額的56%，但其EVA創(chuàng)造卻僅集中于前3家公司，即中國石油（601857）、中國石化（600028）和中國神華（601088），這3家公司的投資資本總額占80家公司投資資本總額的35%，并創(chuàng)造出1,282億的EVA值，大于全部80家公司EVA價(jià)值創(chuàng)造之和。在剩余的7家公司中，僅有華能國際（600011）以高于國資委5.5%的資本成本線0.4個(gè)點(diǎn)而創(chuàng)造了6.22億元的EVA值，其余公司的EVA值全部小于0。

????上述80家企業(yè)中，2009年EVA價(jià)值毀損最大的10家公司中有8家屬于央企，其余2家分別屬于遼寧省國資委和內(nèi)蒙古國資委；從行業(yè)特點(diǎn)來看，除中國遠(yuǎn)洋（601919）、中國鋁業(yè)（601600）外，均屬于鋼鐵和航空業(yè)，上述兩家公司分別位居2009年EVA價(jià)值毀損的第一名和第二名。如果剔除EVA值最大和最小的各3家公司，剩余74家公司的投資資本總和約為80家公司的60%，EVA價(jià)值創(chuàng)造134億元，略高于5.5%的資本成本線0.5個(gè)百分點(diǎn)。從這個(gè)角度看，5.5%基本上相當(dāng)于央企投資回報(bào)的平均值。

????上述計(jì)算僅限于上市公司層面，由于中國公司常常將盈利最好的資產(chǎn)分拆上市，所以國有企業(yè)的總體回報(bào)水平很可能更差。管理龐大資產(chǎn)，創(chuàng)造低水平回報(bào)，加上不斷擴(kuò)張的投資，早已成為很多國企的突出特點(diǎn)。也正是在這種背景下，國資委才下決心進(jìn)行考核指標(biāo)的改革，希望通過EVA的全資本及征收資本成本的特點(diǎn)來抑制央企的低水平投資沖動(dòng)，進(jìn)而達(dá)到改善經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的最終目標(biāo)。

????通過行政手段將EVA直接納入考核，自然是現(xiàn)有體制下最有效的推行路徑。這種方式也的確收到了立竿見影的效果，國有企業(yè)對(duì)EVA指標(biāo)的重視程度以及對(duì)該指標(biāo)的相關(guān)學(xué)習(xí)和實(shí)踐活動(dòng)明顯加強(qiáng)；將國資委的EVA考核指標(biāo)分解下放，成為現(xiàn)階段很多央企內(nèi)部考核工作的最主要內(nèi)容。所有這些，當(dāng)然都是提高國資運(yùn)營(yíng)水平的積極信號(hào)。

????但是，現(xiàn)在樂觀還為時(shí)尚早。由于EVA是年度財(cái)務(wù)指標(biāo)，它的短期性特征非常明顯，處于行業(yè)歷史性低谷的中國遠(yuǎn)洋（601919）在80家公司的EVA價(jià)值創(chuàng)造中排名倒數(shù)第一，而2008年該公司曾排名第三，與之類似的還有中集集團(tuán)（000039）。如果認(rèn)為行業(yè)波動(dòng)屬于正常影響，那么財(cái)務(wù)扭曲將損害EVA指標(biāo)的實(shí)施初衷。例如，中國聯(lián)通（600050）的EVA價(jià)值毀損很可能與其3G業(yè)務(wù)的大量資本支出相關(guān)，這部分資本支出所對(duì)應(yīng)的回報(bào)，并不會(huì)在資本支出的當(dāng)年立即體現(xiàn)，而很可能體現(xiàn)為一個(gè)中期內(nèi)不斷上升的趨勢(shì)，在這種情況下，當(dāng)年的EVA指標(biāo)就會(huì)低估企業(yè)的實(shí)際價(jià)值創(chuàng)造水平。

????更本質(zhì)的是，考核僅僅是一種手段，讓國有企業(yè)逐步接受并最終貫徹股東價(jià)值最大化的理念，才是EVA指標(biāo)實(shí)施的終極目標(biāo)。而這種管理模式顯然不可能依靠一個(gè)指標(biāo)就能建立起來，在實(shí)踐道路上必然還將面臨諸多難題。從國資委考核的角度來看，或許可以忽略企業(yè)之間在規(guī)模、業(yè)務(wù)構(gòu)成、組織結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)特征等各個(gè)方面所存在的重大差別，直接以結(jié)果論英雄。但對(duì)于每一個(gè)具體的企業(yè)來說，簡(jiǎn)單地將EVA指標(biāo)下達(dá)至成員公司層面，對(duì)企業(yè)管理改善的真正意義將少之又少。只有理解EVA指標(biāo)背后的價(jià)值最大化思想，并依據(jù)企業(yè)自身的實(shí)際情況進(jìn)行靈活調(diào)整和細(xì)致分解，才有可能將其理念真正貫穿到企業(yè)的日常管理和經(jīng)營(yíng)中去。

????或許，對(duì)于國有資本的這場(chǎng)EVA改革來說，最重要的障礙并不在于EVA指標(biāo)與企業(yè)自身的合理結(jié)合。雖然這一課題的解決也并不輕松，但畢竟屬于可以攻克的技術(shù)性障礙。真正的障礙仍然在于觀念。從當(dāng)前現(xiàn)狀來看，將EVA當(dāng)成指標(biāo)的多，而將其作為管理模式變革的少之又少。眾多國企的投資沖動(dòng)也并沒有出現(xiàn)明顯的減弱，EVA指標(biāo)明顯地更多浮于表面，而不是深入企業(yè)內(nèi)部。不過，雖然提高資本運(yùn)營(yíng)效率、改善經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式的道路仍然漫長(zhǎng)，但畢竟國有資本的EVA價(jià)值創(chuàng)造標(biāo)桿已經(jīng)建立。走出第一步，總比一步都不走強(qiáng)很多。

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作者為北京中能興業(yè)投資咨詢公司業(yè)務(wù)總監(jiān)。