2011年:轉型期的估值與成長
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????球經(jīng)濟逐步回暖,中國經(jīng)濟結構調整正處于轉型關鍵期,通脹壓力的超預期,投資者何去何從?2010年,A股市場以新經(jīng)濟、中小盤股為代表高歌猛進;2011年,市場又面臨在估值與成長中的進退選擇,低估值的大盤股空間到底有多大?哪些行業(yè)會有爆發(fā)性的增長機會?為了給投資者更清晰的、專業(yè)的建議,我們采訪了三位資深的基金經(jīng)理。王華先生管理的銀華富裕主題股票型基金,規(guī)模超過百億,三年累計回報接近160%,他也是2010年度、2011年度晨星股票型“基金經(jīng)理獎”及“提名獎”的獲得者;鐘智倫先生管理的富國天豐強化債券和富國優(yōu)化增強債券,前者2010年得到了難能可貴的16.27%收益,同時也是晨星2010年度基金獎封閉式基金獎的“提名獎”,他也成為名符其實的債券基金明星;湯義峰先生管理著博時特許價值股票型基金,他注重估值和基本面,擅長在經(jīng)濟轉型中把握有增長潛力的公司和行業(yè)。 ????在此次訪談中,比較清晰的一致認同在于,2011年市場更加注重估值,高成長的細分行業(yè)龍頭公司和2010年估值較低的傳統(tǒng)公司仍然有不錯的收益。但是,在對房地產(chǎn)及銀行、機械制造、新興產(chǎn)業(yè)等熱門行業(yè)的估值與操作策略上,上述投資高手表現(xiàn)出了更冷靜的態(tài)度及各具特色的見解。正如湯義峰所言,作為為投資人服務的基金經(jīng)理,我們時刻都面臨這樣的問題:是否為某些公司可能的高增長付出了過高的溢價,或者是否在尋找相對便宜的公司時陷入了價值的陷阱? ????以下是采訪內容摘錄。 ????《財富》(中文版)問:如何看待我們目前所面臨的通貨膨脹和經(jīng)濟轉型,投資策略上會有哪些調整? ????王華答:?目前,市場上絕大多數(shù)觀點認為通脹會呈現(xiàn)前高后低的走勢,但風險也在于此。此前CPI一直在高位震蕩,現(xiàn)在已經(jīng)超過5%,預計第二季度突然大幅降低的可能性也比較小,有可能還會繼續(xù)沖高,因為油價上漲,短期內調整可能性較小。那么,未來CPI走勢或將出現(xiàn)維持高位或者下降的狀態(tài)。如果一直在高位,會不會出現(xiàn)硬著陸?會不會有更強硬的政策出來?目前的市場預期相對是謹慎樂觀的??傮w來看,我認為今年的經(jīng)濟情況也不會很悲觀,但市場預期是很容易波動的,會從一個極端走向另一個極端,所以后面的變數(shù)會很多,現(xiàn)在下結論為時過早。 ????至于企業(yè)盈利,因為現(xiàn)在對經(jīng)濟的預期并不是很高,大概平均為20%左右的盈利增長預期,我認為不會有太大問題。如果不出現(xiàn)通脹失控或者急剎車的情況,企業(yè)盈利達到這一水平應該不會太難。同時,目前控制流動性的過程有助于利潤向優(yōu)勢企業(yè)集中。舉個簡單的例子,在控制銀根的情況下,只有優(yōu)秀的企業(yè)才有財務的優(yōu)勢,并且一次性付款買下價格便宜的原材料,將自己的競爭優(yōu)勢轉變?yōu)槠髽I(yè)盈利增長。 ????鐘智倫答:因為今年有通脹的壓力,還有很多不確定因素,例如外部經(jīng)濟的沖擊,使得投資難度增加了。目前市場的普遍預期是今年通脹可能是“前高后低”,即上半年比較高,但下半年會下去。但是,萬一有超過預期的自然災害,或者局部地區(qū)的沖突加劇,再或者出現(xiàn)沒有預期到的因素,都有可能使我們修正“前高后低”的判斷。可以肯定的是,相比前幾年,今年通脹會維持在相對較高的一個平臺。 ????在這樣一個前提下,我們在投資上是先防御,再跟蹤宏觀經(jīng)濟變化的情況,還有政策實施的力度,根據(jù)情況作動態(tài)調整。由于今年出現(xiàn)了中度的通貨膨脹,通貨膨脹對債券的影響肯定是負面的,所以在投資上我們也會采取一定的防御措施。比如,對利率產(chǎn)品的投資會把周期縮短,或者投到一些浮動利率產(chǎn)品上。而具體到個別基金,例如天豐,我們淡化甚至不投利率產(chǎn)品,因為我們不想讓這只基金承擔太大的對利率風險的暴露。但開放式基金,例如優(yōu)增,考慮到流動性的要求,可能還要適當?shù)嘏渲靡徊糠掷十a(chǎn)品。另外就是信用產(chǎn)品,從現(xiàn)在來看信用利差的保護還是可以接受的,市場預期今年通貨膨脹是4%、5%,只要不出現(xiàn)惡性通貨膨脹,現(xiàn)在買入AA級的信用債券,一年后仍然能取得正回報,我們會加大這上面的配置來進行防御。 ????湯義峰答:以后4%的通脹可能會成為一種常態(tài),以前那種1%、2%等很低的通脹可能越來越少了。過去,伴隨經(jīng)濟周期從繁榮到衰退,經(jīng)濟鏈條的價格傳導從下游到中游再到上游,是比較清晰的?,F(xiàn)在,由于整個市場資產(chǎn)證券化程度非常高,通過期貨或者其他各種金融手段參與,有人在下游價錢還沒漲起來之前,先拿資金去買上游,這就變成了一個囤積行為,把原來的價格鏈條打亂了。所以,你很難通過下游到上游的價格傳導鏈條去找機會。 ????從這個角度講,既然很難判斷哪部分價格先漲或者后漲,不如將重點放在鏈條內部最有競爭力的企業(yè)中。通過每個鏈條內部比較,找到上游占有資源最多的企業(yè),中下游最具競爭力的公司。通脹起來,這些公司都會受益。不要考慮誰先漲誰后漲,總會漲到的。這有點像搶位的游戲。 ????問:一季度大盤股的估值修復是否會延續(xù)?力度會有多大? ????鐘智倫答:今年整體來講,股票市場可能均處于估值修復的過程中。去年整體漲幅過大的中小市值股票會有向下修復的要求,而那些低估值的價值型股票會有一個向上的修復過程。今年的股票投資,我們會根據(jù)這一特性做出相應的調整,增加對價值型股票的投資,例如增加對銀行股、地產(chǎn)股的配置。 ????王華答:?今年的主題不像去年那么明確,但反而很多行業(yè)都有機會,不像去年有消費和新經(jīng)濟就可以了??傮w來說,上半年應該是傳統(tǒng)行業(yè)或低估值行業(yè)的機會比較大一些。下半年還要再觀察,主要是通脹的走勢,中國經(jīng)濟有點像“美國生病,中國吃藥,反而吃多了”,需要調動起自身的活力,慢慢恢復。 ????操作上,今年的風格變化比較大。首先是此前對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的估值很低,溢價很低,預期很低,所以,今年會有一個估值修復和預期修復的作用和過程。我個人也認為,去年小盤、成長股和消費股的超額收益太高了,必須有回歸的過程。目前無法判斷傳統(tǒng)行業(yè)估值修復行情能走多遠,總體來講,這與中國面臨的復雜環(huán)境相關,如銀行的壞賬、保障房的進度、地方政府的財力、銀根收緊的程度、外部輸入性通脹等。 ????湯義峰答:去年和今年有很明顯的風格轉換。去年新興產(chǎn)業(yè)的股票表現(xiàn)得比較好,風格上對估值的要求比較低。今年可能會稍高一些,去年的兩極分化是不可能持續(xù)的。 ????其實,早在去年5月份,大盤藍籌股中真正的、好的標的(比如一些家電、工程機械行業(yè)的股票)就基本達到底部了,隨后逐漸走出底部。特別像工程機械,從去年6月開始走勢非常好。應該說,去年一年都缺少機會表現(xiàn)的是金融和地產(chǎn)。 相關稿件
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