美參議員沃倫呼吁美聯(lián)儲大幅降息75個基點(diǎn)
張楠 Nathan
鮑威爾此前一直推銷“軟著陸”敘事,他當(dāng)時解釋說這是一條狹窄的路(a narrow path to soft landing),意思是雖然確實(shí)很難實(shí)現(xiàn),但依然有實(shí)現(xiàn)的可能性。雖然經(jīng)歷了2022年加速加息時的“股債雙殺年”,還有最近8月初非農(nóng)數(shù)據(jù)超預(yù)期后的美股暴跌,日股“閃崩”,但當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)依然更為靠近“軟著陸”。這條路狹窄,且顛簸,但美國依然有可能歷史上繼90年代末以后,第二次實(shí)現(xiàn)如此成就。
一、就業(yè)數(shù)據(jù)反映美國沒有衰退,8月初非農(nóng)低預(yù)期大跌是一次“錯殺”。
9月6日公布的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)低預(yù)期,但確認(rèn)并沒有如8月公布就業(yè)數(shù)據(jù)那樣惡化。非農(nóng)就業(yè)人數(shù)只增加14.2萬(預(yù)期16.5萬),前兩個月就業(yè)人數(shù)更是下修了8.6萬人,7月很低的11.4萬人就業(yè)下降到8.9萬人。另外工資增長錄得超預(yù)期的0.4%(預(yù)期0.3%),結(jié)合上月大幅增加的臨時裁員并沒有成為本月的永久裁員,總的來說就業(yè)數(shù)據(jù)并沒有向著大家最為憂慮的方式顯著惡化。
8月初失業(yè)率上升,觸發(fā)了“薩姆法則”,該法則通過失業(yè)率開始惡化的趨勢,來預(yù)測衰退的來臨,是當(dāng)前唯一沒有失效的預(yù)測衰退的工具。因此8月初觸發(fā)薩姆法則后受到市場的高度關(guān)注,美股大跌,各種大宗商品也下跌,然后是日股的歷史性“閃崩”。
“薩姆法則”的發(fā)明人薩姆現(xiàn)認(rèn)為現(xiàn)在也不是衰退,只是衰退擔(dān)憂上升了。前任紐約聯(lián)儲主席達(dá)德利分析“薩姆法則”過去能夠生效的原因,在于其很好的捕捉到失業(yè)率上升,裁員增加,然后減少需求并導(dǎo)致衰退的負(fù)反饋。但當(dāng)前美國失業(yè)率的上升,主要是招聘的減少,并沒有看到裁員的顯著增加,負(fù)反饋顯然沒有形成。另外高盛也引用失業(yè)率上升一年多的加拿大為例,分析本輪發(fā)達(dá)國家失業(yè)率從極低位置上升,并不一定引起衰退。
當(dāng)前美聯(lián)儲有著較大的降息空間來應(yīng)對潛在的經(jīng)濟(jì)減速,這也是市場對于美國能實(shí)現(xiàn)軟著陸較為樂觀的重要原因。經(jīng)過美聯(lián)儲2022年的加速加息,當(dāng)前聯(lián)儲基準(zhǔn)利率高達(dá)5.25%-5.5%,一般認(rèn)為中性利率在3%出頭的水平,因此市場基本認(rèn)為美聯(lián)儲有著200基點(diǎn)左右的降息空間。鮑威爾在8月底Jackson Hole會議上的鴿派講話,也明確了美聯(lián)儲要切換到更關(guān)注就業(yè)惡化的模式,通脹不再是主要擔(dān)憂,他明確不希望看到就業(yè)市場進(jìn)一步惡化,這也進(jìn)一步確認(rèn)美聯(lián)儲將在9月開啟降息周期。
二、但是,市場期待的是50基點(diǎn)!
美聯(lián)儲再次Behind the curve(落后于市場),有必要加速行動。貨幣政策的傳導(dǎo)是需要時間,而美聯(lián)儲的貨幣政策往往也是滯后的,一般都是等市場形成共識再行動,這個筆者在之前文章也有分析《美債利率分析實(shí)用手冊(四)——理解鮑威爾》。2021年美聯(lián)儲錯誤判斷“通脹是暫時的”,意識到政策嚴(yán)重落后,美聯(lián)儲在2022年加速加息,當(dāng)時市場非常擔(dān)心會因此引發(fā)衰退,并把鮑威爾和“通脹斗士”沃爾克對比。結(jié)果是加速加息一方面控制了通脹,另一方面美國經(jīng)濟(jì)經(jīng)受了考驗(yàn)在減速后再次加速,依然保持較好的增速。
因此市場也期待這次能看到加速降息,前文提到降息空間有200基點(diǎn)左右,某次會議增加到50基點(diǎn)降息也不會一下子把彈藥打光。不同于2009到2020年的低利率時代,當(dāng)時利率絕對值水平已經(jīng)很低,每個25基點(diǎn)的降息空間都非?!罢滟F”,美聯(lián)儲要留著降息空間來應(yīng)對經(jīng)濟(jì)可能進(jìn)一步惡化的風(fēng)險,但現(xiàn)在利率水平不低,通脹緩解的背景下還有著較大的降息空間,在一次會議額外增加25基點(diǎn)降息不是太大的問題。而且由于市場已經(jīng)提前定價了以后的降息空間(看一下10年期利率只有3.6%出頭的水平),延后的降息操作反而可能造成不必要的市場沖擊,市場下跌也可能造成衰退負(fù)反饋的形成。
美聯(lián)儲為何不能在9月降息50基點(diǎn)?上文提到經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)確認(rèn)經(jīng)濟(jì)尚未衰退,是好消息。但對于爭取更快降息,避免經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑,則成為“壞消息”。9月6日,現(xiàn)任紐約聯(lián)儲主席Williams和聯(lián)儲“鷹派”代表Waller分別演講,均表達(dá)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)不是衰退的觀點(diǎn),但卻在非農(nóng)數(shù)據(jù)小幅低預(yù)期的晚上,造成了市場下跌。其原因就是市場擔(dān)心美聯(lián)儲認(rèn)為經(jīng)濟(jì)沒有衰退,不愿意加速降息,反而造成了衰退概率的上升。但如果美聯(lián)儲加速降息,例如9月降息50基點(diǎn),市場又會擔(dān)心美聯(lián)儲根據(jù)大家不知道的信息,發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退了,所以要加速降息,反而坐實(shí)了衰退擔(dān)憂。美聯(lián)儲的9月會議變得左右為難。
三、我們在通往軟著陸的狹窄且顛簸的路上
筆者和主流投行分析均認(rèn)為9月美聯(lián)儲會議更可能采取25基點(diǎn)降息,但鮑威爾會采取更為鴿派的講話和問答,以強(qiáng)調(diào)如果看到就業(yè)市場惡化,經(jīng)濟(jì)減速等問題,會加速降息。但同時又不會承諾下次會議操作,以保持政策空間。
雖然筆者也認(rèn)同美聯(lián)儲9月其實(shí)應(yīng)該降息50基點(diǎn)才能更好刺激已經(jīng)在減速的經(jīng)濟(jì),而近期前任紐約聯(lián)儲主席達(dá)德利再次喊話,認(rèn)為9月美聯(lián)儲會議應(yīng)該降息50基點(diǎn)(他7月也喊話應(yīng)該提前開啟降息周期),但由于美聯(lián)儲此前“數(shù)據(jù)依賴”模式過于深入民心,如果突然不管經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的現(xiàn)實(shí),可能會給市場造成更多的混亂,要知道50基點(diǎn)降息在歷史來說只有比較緊急的危機(jī)情況才會采取,筆者暫時沒想到有什么特別好的理由讓市場平穩(wěn)的理解50基點(diǎn)的降息。
但無論何種情形,暫時也不會改變美國經(jīng)濟(jì)還處于走向軟著陸路徑。只是這條路很狹窄,而且很顛簸。8月初非農(nóng)數(shù)據(jù)低預(yù)期造成的市場大跌就是一次很好的例子,相信那也不會是最后一次大跌,市場還處于“軟著陸”還是“硬著落”的強(qiáng)烈博弈中。但是從歷史來看,只要不是衰退,美股等風(fēng)險資產(chǎn),還會在降息開啟后有不錯的表現(xiàn)。
如果不是衰退,銅等有色金屬也會有不錯的行情。因此筆者在星球也有分享不少有色金屬的分析。原油的問題倒更為復(fù)雜,由于普遍預(yù)期2025年原油會進(jìn)入供過于求的熊市,最近由于西方才意識到東大問題的嚴(yán)重性,在原油價格上提前交易了衰退預(yù)期,因此短期有反彈空間,但看到明年還是下跌壓力比較大。黃金作為今年的明星品種,最近也出現(xiàn)進(jìn)一步上漲,在財(cái)政擴(kuò)張的背景下,黃金的中長期空間還不錯,但黃金一般來說是衰退情景才能更好跑贏其他資產(chǎn),因此如果不是衰退,有色金屬會跑贏黃金。
顧樂天
美聯(lián)儲連續(xù)兩年的加息周期本月大概率走向盡頭,市場預(yù)期分化主要集中在9月降息25個基點(diǎn)還是50個基點(diǎn)。而在決策的最后一天伊麗莎白·沃倫突然喊出降息75個基點(diǎn)的呼吁,令人感到非常意外。不過她的呼吁也許只能起到博眼球的效果,因?yàn)橥蝗槐┝迪⒖赡軙蚱七^去美聯(lián)儲經(jīng)過長時間努力才好不容易實(shí)現(xiàn)的美國國內(nèi)通貨膨脹有所抑制的狀況,鮑威爾不會冒這樣的險。
當(dāng)前,全球大部分投資者都“屏住呼吸”關(guān)注今晚最后的結(jié)果,中國方面也一樣,盡管近期有部分知名財(cái)經(jīng)專家或者自媒體表示美聯(lián)儲降息不會成為中國經(jīng)濟(jì)的及時雨。不僅市場觀點(diǎn)是這么認(rèn)為的,市場行動上也偏消極。譬如,今天A股繼續(xù)下挫,上證指數(shù)到了保衛(wèi)2700點(diǎn)的尷尬境地。
張學(xué)峰
大幅降息 75 基點(diǎn)對中美兩國都是弊大于利。如果美聯(lián)儲大幅降息,人民幣將會更快升值,而美元指數(shù)也未必穩(wěn)健。從資本市場行情看,美聯(lián)儲降息產(chǎn)生的資金溢出效應(yīng)有可能使資產(chǎn)價格大漲,但是可持續(xù)性存疑,有可能是先漲后跌,而交易成本會波動。從經(jīng)濟(jì)增長的角度看,能夠促進(jìn)中美兩國加速增長,避免經(jīng)濟(jì)衰退,有可能造成我國物價上漲,對中國擺脫通縮不一定有利。從銀行業(yè)經(jīng)營來看,降息有助于銀行提供低息貸款,但是中美利差縮小不利于改善中國銀行業(yè)的凈利差偏低的境況。同時,美聯(lián)儲降息不一定會造成資本大量流入中國,對中國資本市場的促進(jìn)作用還有待觀察。