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????美國上市中國小市值公司陷入危局，以及投資的風(fēng)險和機(jī)遇

????特約作者：Crocker Coulson

????從 2007 年 11 月開始，對沖基金經(jīng)理和散戶投資者已經(jīng)對手中去年才開始持有的美國上市中國公司股票有所懷疑。這些中國公司曾經(jīng)走勢強(qiáng)勁，高增長、高利潤和豐裕的現(xiàn)金流遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同時期美國的小市值公司?？上ВF(xiàn)在這些中國公司股票已跌入谷底。反映所有在美國主板交易的中國公司股票的“沃特中國指數(shù)”從 2007 年 10 月的 8,884 點位高峰到 2008 年 3 月 6 日星期五報收于 2,820點（見圖 1），期間整個市值蒸發(fā)了 68.3%。與之比較，道瓊斯指數(shù)同期下降 52.4%，Russell 2000 同期下降 38.9%。

????誰越晚進(jìn)入這班中國列車，誰就摔得越慘。相反，那些 2005 年就開始投資中國公司股票的公司，現(xiàn)在收入和損失應(yīng)該基本持平（見圖 2）。

????但是另一方面，歐美公司股價下跌是對公司資產(chǎn)大幅削弱、盈利能力顯著下降的直接反映。而中國公司的基本面還是相當(dāng)好的。雖然中國南方的一些出口型企業(yè)受挫，鋼鐵、煤炭、化工日用品以及汽車行業(yè)也不甚景氣，但總體來說，大部分小市值中國公司仍然發(fā)展良好，且利潤穩(wěn)步增長，如消費(fèi)品、食品、醫(yī)藥、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、政府服務(wù)等行業(yè)的公司。消費(fèi)者對這些行業(yè)產(chǎn)品的需求與 2007 年的強(qiáng)勁發(fā)展時期相比并未受很大影響。另外，中國政府的經(jīng)濟(jì)刺激政策是世界范圍內(nèi)最受關(guān)注的宏觀經(jīng)濟(jì)策略，投資者相信刺激方案一旦細(xì)化、明確并且落實，將會使中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，并且再一次令中國以及中國公司成為全球投資的熱點。

????究竟投資中國企業(yè)股票會最終血本無歸，還是就長期而言，投資會有高回報機(jī)會？我們不妨首先來分析一下估值，找出購買中國公司股票高風(fēng)險、高回報的原因。

????中國公司市值遭遇嚴(yán)重低估，投資信心不足

????公司表現(xiàn)和估值的不一致性，導(dǎo)致購買中國股票的投資者不知所措，并引起他們對其他中國公司股票持懷疑態(tài)度。表 1 顯示，在 2 月份美國加州橘子郡舉行的羅仕資本投資會議上，很多優(yōu)秀的中國小市值公司股票目前僅以平均 6.4 倍市盈率、0.54 倍市盈增長率（PEG）和 1.2 倍市凈率進(jìn)行交易。其他不知名或流動性較差的中國公司中，以 1~3 倍的市盈率和低于 1 倍的市現(xiàn)率交易的現(xiàn)象就更普遍了（見表 2）。

????僅從估值數(shù)據(jù)上看，中國公司股票市值受到嚴(yán)重低估。綜合考慮中國公司擁有的強(qiáng)勁利潤空間，良好的營運(yùn)現(xiàn)金流，以及 5 年內(nèi)起碼 25% 的增長率，其中一些公司甚至可能成為所在領(lǐng)域中的民族領(lǐng)軍企業(yè)，因此投資中國仍然充滿了機(jī)遇。

????但是，自 2008 年以來最流行的一種投資手法，就是“為資金安全而戰(zhàn)”，美國國債因此被認(rèn)為是地球上最具吸引力的資產(chǎn) （盡管政府超乎想象地千方百計令美元貶值），而人們對從股票到高收益資產(chǎn)的任何產(chǎn)品都嗤之以鼻。受大環(huán)境牽連，新興市場股票，尤其是中國企業(yè)股票，被投資者認(rèn)為是全球最具風(fēng)險的資產(chǎn)之一。盡管很多經(jīng)驗豐富的投資者都已經(jīng)聽到過“大家都賣出的時候你應(yīng)該買進(jìn)”的說法，但真正能堅持做到的人少之又少。

????更嚴(yán)重的是，眾多中國發(fā)行公司在公司財務(wù)、信息披露和公司治理方面的水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于大多數(shù)美國或歐洲上市公司的標(biāo)準(zhǔn)。這一狀況還會持續(xù)下去。為數(shù)不少的中國公司的不良行為導(dǎo)致了投資者在對中國公司進(jìn)行價值評估時，都要引入“不良企業(yè)折扣”這一概念，尤其是那些通過反向收購或者 RTO 形式并購已經(jīng)存在的美國殼公司上市，而不是通過傳統(tǒng)新股發(fā)行或者 IPO 方式上市的公司。

????受上述問題困擾的中國小市值股票還將面臨更加嚴(yán)峻的事實，那就是由于對沖基金占據(jù)了公司股東群體的大多數(shù)，許多基金在 2008 年末不是被直接清盤，就是遭遇投資者的瘋狂贖回。2009 年市場狀況惡劣，許多幸存的基金預(yù)期在今年年末會有另外一輪的投資者兌現(xiàn)要求。所以它們正在通過拋售一切可以拋售的資產(chǎn)來籌集現(xiàn)金。至于那些擅于在較低估值買進(jìn)的投資者，現(xiàn)在也把目光只投向中國那些最成熟、交易流通性最好的公司。2007 年夏末和秋季零售投資者進(jìn)入市場，時間相對較晚，但他們也已經(jīng)損失慘重，要經(jīng)過較長一段時間才能緩解這次危機(jī)帶來的焦慮和緊張。

????根據(jù)美聯(lián)儲最新發(fā)布的數(shù)據(jù)，美國投資者目前嚴(yán)重低估了中國公司股票的價值。2008 年，美國投資者投資中國公司股票價值 960 億美元，在所有國外公司股票排名中列 13 位。這個數(shù)字對比投資英國公司股票的 7,340 億美元，只占了一小部分；甚至該排名還落后于經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問題的荷蘭（第 7 位）、澳大利亞（第 8 位）和西班牙（第 11 位）。對于那些被熊市吞沒大筆投資資金的投資者而言，唯一可以重新獲利的希望，是將資金合理投入世界上發(fā)展速度最快的經(jīng)濟(jì)體。