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在2024年半年度收官之際，上證指數(shù)再次跌破3,000點，而這半年其他資產(chǎn)類別普遍表現(xiàn)較好，包括國內(nèi)債券、海外股市和黃金等資產(chǎn)，與A股形成了鮮明的對比。

雪上加霜的是，7月25日，上證指數(shù)收盤跌破2,900點，創(chuàng)近五個月以來的新低。自此，A股的“保衛(wèi)3,000點”之戰(zhàn)變成了“保衛(wèi)2,900點”之戰(zhàn)，這對投資者又是一記重創(chuàng)。但中國股市在陰云密布中亦有微光透出，只是仍然需要“等風(fēng)來”。在A股跌破2,900點不久后，從8月2日至6日，包括美股和日股在內(nèi)的全球金融市場經(jīng)歷劇烈波動，表明“風(fēng)”或在加速吹來。

“增加居民財產(chǎn)性收入”與提振消費

A股為何持續(xù)多年在3,000點徘徊？

前海開源基金的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍于近日在談及此問題時表示，一個重要原因是很多互聯(lián)網(wǎng)巨頭公司沒有在A股上市，“當(dāng)然這些公司當(dāng)年不能在A股上市也是有原因的。一是這些互聯(lián)網(wǎng)公司前期需要燒錢，無法滿足持續(xù)盈利的要求；二是這些公司大多在境外注冊，還有一些同股不同權(quán)的問題?！?/p>

他還指出了上證指數(shù)的編制方法缺陷和市場制度的問題，前者指的是雖然上市的公司越來越多，市值越來越大，但上證指數(shù)不“長高”、只“變胖”，后者是說市場本身存在的一些問題，比如大股東惡意減持，“上市后他們不想著把公司經(jīng)營好，而是想著套現(xiàn)走人”。

這呼應(yīng)了最近出版的《黨的二十屆三中全會〈決定〉學(xué)習(xí)輔導(dǎo)百問》中的部分內(nèi)容。該書在談及“為什么要健全投資和融資相協(xié)調(diào)的資本市場功能”時指出，2020年以來，全國新增上市公司超過1,500家，2022年、2023年融資額連續(xù)兩年居全球第一，但同期主要股指較為低迷，股民獲得感不強(qiáng)，這表明股票市場的投資、融資功能存在失衡。原因主要在于，市場擴(kuò)容較快，流動性有所失衡；有的上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)失真、上市后“業(yè)績變臉”；投資者保護(hù)不到位，對財務(wù)造假、違規(guī)分紅和減持、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為的監(jiān)管力度有待加強(qiáng)。

關(guān)于促進(jìn)資本市場投融資功能相協(xié)調(diào)的意義，該書稱，這可以吸引社會資金入市，促進(jìn)居民儲蓄轉(zhuǎn)換為股權(quán)投資，為資本市場提供源頭活水，不僅有利于推動資本市場穩(wěn)步發(fā)展，改善資本市場預(yù)期，增加居民財產(chǎn)性收入，促進(jìn)消費和擴(kuò)大有效需求，也有利于實體經(jīng)濟(jì)獲得資金支持，發(fā)揮資本市場有效配置資源的作用。由此來看，最高層對穩(wěn)定股市與提振消費有著整體考量，這對投資者和消費者來說都是好消息。

楊德龍也表示，消費從不是靠刺激出來的，而是靠提高居民收入提振出來的?！熬用袷杖胫饕莾蓧K：一個是工資性收入，一個是財產(chǎn)性收入。前者要創(chuàng)造更多就業(yè)，給勞動者加薪，而后者則是要穩(wěn)定樓市，穩(wěn)定股市”。

5月17日，中國人民銀行、國家金融監(jiān)督管理總局等部門出臺一系列支持房地產(chǎn)的舉措，被市場稱為“517新政”。這一重磅舉措對穩(wěn)定股市也有著重要的意義，因為樓市的穩(wěn)定性會影響市場對未來經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，積極的預(yù)期能夠減少不確定性，降低股市的波動性，吸引更多的長期投資。

從紅利和A50指數(shù)到中概股

就政策面而言，在二十屆三中全會結(jié)束之后，股市投資者本來應(yīng)該有更多樂觀的理由。

從7月22日開始，中國人民銀行全面降息，幾乎所有公開市場工具都下降10BP至20BP不等。此后，發(fā)改委和財政部也宣布將統(tǒng)籌安排3,000億元左右超長期特別國債資金，加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新。

但自地產(chǎn)“517新政”之后，A股卻伴隨著證監(jiān)會加快落實“國九條”的各項舉措一路下跌，直至再破2,900點，表明市場信心依舊低迷。

拾禾投資的總經(jīng)理兼配置總監(jiān)王偉強(qiáng)在分析近期市場表現(xiàn)時稱，市場對地產(chǎn)新政的失望以及對“國九條”嚴(yán)格執(zhí)行的擔(dān)憂，明顯是情緒化和非理性的，“政策已經(jīng)明確不會大水漫灌，收儲存量房，租金回報率大于貸款利率是底線。而國九條是要懲罰‘壞人’，是要維護(hù)投資者利益，提高上市公司質(zhì)量。這是一場意義更重大和深刻的資本市場供給側(cè)改革。從供給側(cè)調(diào)整資本市場，提高合規(guī)成本，使行業(yè)發(fā)展更符合規(guī)范，滿足社會‘美好’需求”。

他認(rèn)為，A股市場大吃小，合規(guī)發(fā)展，符合高質(zhì)量“審美觀”是未來的方向。而“大吃小”已經(jīng)在發(fā)生。盡管A股整體表現(xiàn)不佳，但主打高股息的紅利指數(shù)以及采用市值龍頭選股的A50系列指數(shù)今年都有明顯的超額收益，而這兩類指數(shù)均青睞“大公司”或者說行業(yè)龍頭公司。

這些公司之所以表現(xiàn)更好，一方面是因為以滬深300為代表的ETF產(chǎn)品吸引了大量的增量資金（“國家隊”資金也是重要支撐），這些資金主要是投向行業(yè)龍頭公司；另一方面是因為很多行業(yè)龍頭公司的估值消化此前持續(xù)已久，同時在經(jīng)濟(jì)下行期，這些公司也具有更好的經(jīng)營基本面，投資價值更加凸顯。

在這兩類指數(shù)之外，投資者如果要布局其它估值潛力較大的資產(chǎn)，可以把目光投向過去幾年備受冷落的中概股。盡管從反映中概股表現(xiàn)的納斯達(dá)克金龍指數(shù)和恒生科技指數(shù)來看，截至7月底，兩者今年累計跌幅仍舊分別達(dá)到12%和8%，但據(jù)東方證券統(tǒng)計，今年第二季度將利潤增速上調(diào)的互聯(lián)網(wǎng)公司占比達(dá)到78%，中概股進(jìn)一步下行的空間較為有限。

尤為值得關(guān)注的是，中國頭部互聯(lián)網(wǎng)公司回購和分紅的力度明顯提升，特別是在回購方面。以騰訊為例，2023年其回購總額達(dá)到490億港元，2024年預(yù)計回購規(guī)模將至少翻倍至1,000億港元以上。包括騰訊和阿里巴巴等在內(nèi)的頭部公司回購不僅增加了股東的直接回報，還提高了每股收益和每股凈資產(chǎn)，估值優(yōu)勢漸顯。

美國經(jīng)濟(jì)能否“軟著陸”至關(guān)重要

中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的頭部公司通過持續(xù)的股東回報顯示出其對股東利益的重視，這種策略可能會在長期內(nèi)吸引更多的投資者。春江水暖鴨先知。早在今年4月初，全球資產(chǎn)管理巨頭太平洋投資管理公司（PIMCO）旗下的一只量化基金就轉(zhuǎn)向中概股，稱其大跌之后估值誘人。

但無論是A股還是中概股，其走勢都受到一個關(guān)鍵因素的影響——美聯(lián)儲利率決策。

今年以來，美國降息成為全球投資者都在等待的“風(fēng)”，但這種期望一再落空。直到7月11日發(fā)布的美國CPI數(shù)據(jù)初現(xiàn)疲軟跡象，市場對美聯(lián)儲9月降息的預(yù)期重新燃起。同時，作為美國最核心經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)之一的非農(nóng)報告顯示，7月新增就業(yè)創(chuàng)下三年半來最低紀(jì)錄，失業(yè)率升至近三年最高水平，美國經(jīng)濟(jì)“硬著陸”或者說陷入衰退的憂慮情緒陡增，加之日元再次加息，8月2日至6日全球市場巨震，也令美國9月降息的預(yù)期進(jìn)一步強(qiáng)化。

不過，關(guān)于美國經(jīng)濟(jì)是“硬著陸”還是“軟著陸”，全球最大對沖基金橋水的首席投資官在其發(fā)布的第二季度經(jīng)濟(jì)和市場觀察中指出，美國的家庭部門和企業(yè)主要通過收入而非借貸來支撐其支出；整體的信貸創(chuàng)造則是由大規(guī)模的政府借貸推動的，而這部分債務(wù)對利率上升的敏感度較低，因此預(yù)計美國經(jīng)濟(jì)大概率會持續(xù)增長，并維持在供給匹配得上需求的速度，“部分疲軟不太可能螺旋式惡化，并影響整體經(jīng)濟(jì)”。

拋開地緣政治方面的因素，客觀來看，在美國通脹壓力緩解且就業(yè)保持穩(wěn)健的情況下美聯(lián)儲降息，或者說美國經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，這依然是對中國股市最友好的情形。如果美國因為通脹壓力不減而一直保持高利率，就會持續(xù)壓制中國股市的估值；如果利率高企加速美國需求坍塌，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)“硬著陸”，中國的出口也會受到很大的影響，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將更為艱難，股市回暖也變成“無源之水”。

主導(dǎo)中國股市的因素，往往是“情緒大于邏輯”。凱豐投資的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高濱在近期撰文稱，情緒本身可能意義不大，但它對市場的影響卻是深遠(yuǎn)的?！肮墒性饺酰榫w越低，投資者尋找負(fù)面信號的動力就越強(qiáng)，市場參與者賣出手中股票的意愿就更高，從而可能進(jìn)一步加劇股市的下跌?！?/p>

高濱也坦言，雖然說“悲觀者正確，樂觀者賺錢”，但其實過去幾年的“樂觀者”并不見得賺錢，因此他在兩年前提出了“客觀者正確，耐心者賺錢”，現(xiàn)在則是“恐懼制造機(jī)會，抓住的能力來自于不卑不亢不慌張”。對處于最難熬時刻的中國股市投資者而言，這番話或許能夠帶來一些啟發(fā)。