雙倍下注

KKR 的聯(lián)席首席執(zhí)行官斯科特·納托爾（左）和喬·貝押注一項(xiàng)新的戰(zhàn)略計(jì)劃，以推動(dòng)這家知名公司的發(fā)展。圖片來源：PATRICK JAMES MILLER

1996年11月，喬·貝（Joe Bae）在私募股權(quán)公司科爾伯格-克拉維斯-羅伯茨公司（Kohlberg Kravis Roberts & Co.）工作了六周，作為一名分析師，從事與交易有關(guān)的基礎(chǔ)工作。這時(shí)，另一位新員工斯科特·納托爾（Scott Nuttall）搬進(jìn)了隔壁的辦公室。兩人此前都曾經(jīng)任職于華爾街的大公司，他們很快就喜歡上了KKR自由奔放的小團(tuán)隊(duì)氛圍，正如貝所說：“你不會(huì)感覺自己只是一臺(tái)大型精密機(jī)器中的一個(gè)齒輪?！碑?dāng)時(shí)，KKR只有二十幾名員工，甚至沒有人力資源部門。公司的老板憑借收購雷諾茲-納貝斯克（RJR Nabisco）的經(jīng)典案例，早已聲名顯赫。貝回憶道：“那時(shí)，亨利·克拉維斯（Henry Kravis）和喬治·羅伯茨（George Roberts）實(shí)際上就是公司的投資委員會(huì)?！苯灰琢鞒淌牵妊芯拷灰?，“然后走進(jìn)亨利的辦公室，再打電話給喬治，接著就開始討論這筆交易?！奔{托爾也回憶道：“我們每天都會(huì)和亨利一起午餐，他坐在桌子的一端。當(dāng)我們賣掉一家公司時(shí)，亨利就會(huì)親自走過來，把支票分發(fā)給助理們，因?yàn)槊總€(gè)人都擁有一部分公司股份?！?/p>

納托爾補(bǔ)充道：“那時(shí)候公司里是學(xué)徒制文化。公司的規(guī)模很小，所以當(dāng)每周有人不太忙的時(shí)候，就會(huì)被安排參與交易。我?guī)缀跸喈?dāng)于一個(gè)迷你的并購部門，負(fù)責(zé)出售博登公司（Borden）的不同業(yè)務(wù)，比如Cracker Jack和Elmer's Glue等?！?/p>

當(dāng)時(shí)，24歲的貝和納托爾都是剛結(jié)婚不久，兩人變成了親密好友。他們每天晚上一起步行到最近的麥當(dāng)勞（McDonald's）點(diǎn)外賣，然后回到會(huì)議室里一邊吃巨無霸漢堡（Big Mac），一邊看電視新聞。一年夏天，兩對(duì)夫婦在美國紐約州伍德斯托克租了一間周末度假屋。由于這處廉價(jià)的房子沒有垃圾清理服務(wù)，他們每到周日晚上都會(huì)將垃圾帶回曼哈頓處理。

如今，貝和納托爾仍然并肩作戰(zhàn)，只不過他們現(xiàn)在的職務(wù)更高：他們是全球第三大另類資產(chǎn)管理公司KKR的聯(lián)席首席執(zhí)行官，這家公司擁有業(yè)內(nèi)最炙手可熱的股票和最大的雄心。他們延續(xù)了克拉維斯和羅伯茨堅(jiān)持了45年的“雙領(lǐng)袖”模式。在前輩的領(lǐng)導(dǎo)之下，他們的公司在大部分的時(shí)間里都專注于私募股權(quán)（PE）交易，該公司著名的做法是通過杠桿來收購陷入困境的企業(yè)，大幅削減成本，精簡運(yùn)營，并且在幾年之后整體或者部分出售目標(biāo)企業(yè)，收取巨額費(fèi)用，并且在退出時(shí)分得大筆利潤。

然而，在過去三年里，貝（52歲）和納托爾（51歲）自從升任聯(lián)合首席執(zhí)行官以來，以及在之前擔(dān)任聯(lián)席首席運(yùn)營官期間，已經(jīng)對(duì)亨利和喬治創(chuàng)建的這家公司進(jìn)行了徹底的改造。因?yàn)椤堕T口的野蠻人》（Barbarians at the Gate）這本大作而被廣為流傳的那種野蠻的杠桿收購（LBO），已經(jīng)成為歷史。如今，他們已經(jīng)把KKR的業(yè)務(wù)擴(kuò)展到了另類投資的各個(gè)領(lǐng)域，從愛爾蘭的住宅項(xiàng)目融資，到擁有智利的無線網(wǎng)絡(luò)和遍布美國的手機(jī)信號(hào)塔。盡管這些業(yè)務(wù)極大地增強(qiáng)了傳統(tǒng)私募股權(quán)的力量，但它們的增長速度和利潤率依舊不足以達(dá)到他們的預(yù)期。

相反，這家比任何同行的夢想都更加遠(yuǎn)大的華爾街公司，正在踏上一段幾乎沒有人能夠預(yù)見的令人驚嘆的旅程。與業(yè)內(nèi)普遍的“輕資本”模式不同，他們的目標(biāo)是打造下一個(gè)伯克希爾-哈撒韋（Berkshire Hathaway）——換句話說，利用從各種高收益的另類投資項(xiàng)目中獲取的現(xiàn)金流，收購一系列強(qiáng)大且穩(wěn)定的企業(yè)，并長期持有。

他們聲稱，這種非傳統(tǒng)的“所有權(quán)”模式，將推動(dòng)公司的估值達(dá)到資產(chǎn)管理行業(yè)前所未有的高度。貝和納托爾在今年4月的KKR投資者日上公布了他們的大膽預(yù)期。他們的計(jì)劃是在五年內(nèi)把管理資產(chǎn)規(guī)模（AUM）提高至少三分之二，達(dá)到1萬億美元以上，并在十年或者更短的時(shí)間內(nèi)，將每股收益從3.42美元提高近五倍，達(dá)到15美元。兩位聯(lián)席首席執(zhí)行官表示，KKR已經(jīng)為第一階段做好了準(zhǔn)備，目標(biāo)是把公司的市值翻倍至2,000億美元以上，隨后再翻倍至4,000億美元。雖然他們沒有給出具體的時(shí)間表，但根據(jù)《財(cái)富》雜志的估算，基于其收益目標(biāo)和當(dāng)前的回報(bào)水平，KKR的市值有望在2030年達(dá)到2,000億美元。4,000億美元的目標(biāo)幾乎是KKR目前1,170億美元估值的四倍，并且超過當(dāng)前的行業(yè)領(lǐng)頭羊黑石集團(tuán)（Blackstone）的1,890億美元估值的兩倍。如果貝和納托爾達(dá)成目標(biāo)，KKR的市值就將比今天的美國銀行（Bank of America）的市值高出三分之一，接近摩根大通（JPMorgan Chase）的市值的70%。

當(dāng)然，他們的戰(zhàn)略蘊(yùn)含著巨大的風(fēng)險(xiǎn)，包括經(jīng)濟(jì)衰退可能拖延或者重創(chuàng)出售私募股權(quán)投資組合公司所帶來的資本收益，這些公司仍舊是KKR的核心業(yè)務(wù)；另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是，他們挑選成功投資對(duì)象的能力，可能遠(yuǎn)不及“奧馬哈先知”（Oracle of Omaha，這是一道很高的門檻）；此外，擴(kuò)張可能會(huì)削弱KKR著名的合作文化。但持懷疑態(tài)度的投資者似乎正在逐漸增強(qiáng)信心。證據(jù)是什么？過去五年，KKR的年均股東回報(bào)率達(dá)到36.5%，超過了阿波羅（Apollo）的32.7%、黑石集團(tuán)的29.0%、凱雷投資集團(tuán)（Carlyle）的18.2%和德太投資（TPG）的25.2%（自2022年1月以來）。在過去的12個(gè)月里，KKR的股價(jià)翻了一倍。

摩根士丹利（Morgan Stanley）的首席執(zhí)行官及KKR兩代聯(lián)席首席執(zhí)行官的老朋友特德·皮克（Ted Pick）說：“在某種程度上，喬和斯科特的任務(wù)更加艱巨……他們要面對(duì)的矛盾或者解決方案在于，在維持伙伴關(guān)系的精神和信任的同時(shí)，運(yùn)營一家全球性的金融服務(wù)公司。”

KKR的文化

今年6月的一個(gè)下午，兩位聯(lián)席首席執(zhí)行官并排坐在公司位于哈德遜城市廣場（Hudson Yards）的總部79層的會(huì)議室里，流暢地講述著他們的計(jì)劃。兩人身后的落地窗可以俯瞰自由塔（Freedom Tower）和自由女神像（Statue of Liberty），把城市景象盡收眼底。他們穿著KKR的標(biāo)準(zhǔn)制服：藍(lán)色西裝搭配開領(lǐng)白襯衫。

貝說道：“從哲學(xué)上講，公司的文化是謹(jǐn)慎承諾，超額兌現(xiàn)。如果我們沒有極大的信心能夠?qū)崿F(xiàn)并且超越這些長期目標(biāo)，我們就不會(huì)公布這些目標(biāo)?！?/p>

納托爾和貝都來自勤奮工作的第一代中產(chǎn)階級(jí)家庭，而且他們都是在海外出生的。納托爾是新西蘭人，他的父親在賓夕法尼亞州的一個(gè)農(nóng)業(yè)小鎮(zhèn)作高中交換生時(shí)遇到了他的母親。在讀完大學(xué)之后，他們回到了新西蘭，在父親風(fēng)景如畫的家鄉(xiāng)結(jié)婚，并且在那里生下了納托爾。納托爾一家最終在芝加哥的郊區(qū)定居，父親在一家房地產(chǎn)金融公司工作，母親則長期就職于貝爾實(shí)驗(yàn)室（Bell Labs）。納托爾回憶道：“在家里可以感受到交易帶來的興奮?！痹谠缒陮?duì)金融的熱愛的指引之下，他進(jìn)入了沃頓商學(xué)院（Wharton School），并于1994年畢業(yè)。

貝的父母是小時(shí)候在朝鮮戰(zhàn)爭（Korean War）期間從朝鮮逃往韓國的難民，后來父親成為一名化學(xué)教授。在他們?nèi)野岬矫绹?，最終在新澤西安家，父親從實(shí)驗(yàn)室助理逐步晉升，成為大型化工公司開發(fā)汽車塑料的專家。他的母親成為了一名受戒的長老會(huì)牧師，為遭到家庭暴力的受害者提供咨詢服務(wù)。貝說道：“我在家里聽不到任何關(guān)于交易的談話?！奔依锟偸菚?huì)放肖邦（Chopin）和門德爾松（Mendelssohn）的音樂。小時(shí)候的貝是鋼琴神童，放學(xué)之后總是會(huì)在家里的小型三角鋼琴上長時(shí)間刻苦練習(xí)。

貝曾經(jīng)在高盛集團(tuán)（Goldman Sachs）工作過兩年。1996年9月，他剛在哈佛商學(xué)院（Harvard Business School）的宿舍里安頓下來，就有獵頭打來電話，稱克拉維斯想在紐約面試他。第二天，貝驅(qū)車前往KKR位于曼哈頓的辦公室，晚上又飛往帕洛阿爾托與羅伯茨見面。貝原本離開學(xué)只有兩周的時(shí)間，但克拉維斯開玩笑說KKR需要他盡快到崗，即使這意味著要犧牲他在哈佛的學(xué)費(fèi)押金。

與他們的導(dǎo)師們一樣，貝和納托爾之間私交甚篤，而且在事業(yè)上關(guān)系緊密。克拉維斯和羅伯茨是從小一起長大的親表兄弟。20世紀(jì)70年代初，克拉維斯和羅伯茨在貝爾斯登（Bear Stearns）工作時(shí)，對(duì)按照個(gè)人創(chuàng)造的利潤來支付報(bào)酬的體系深惡痛絕。他們堅(jiān)信，從長遠(yuǎn)來看，培養(yǎng)信任與合作的文化將帶來更大的利潤。因此，他們與杰羅姆·科爾伯格（Jerome Kohlberg，于1987年離職）共同創(chuàng)立了后來舉世聞名的KKR，當(dāng)時(shí)的啟動(dòng)資金只有12萬美元。

每隔一周的星期一下午4點(diǎn)（美國東部時(shí)間），克拉維斯和羅伯茨會(huì)與貝和納托爾舉行所謂的“G-4”會(huì)議。此外，他們還會(huì)參加由貝和納托爾主持的私募股權(quán)投資委員會(huì)秘密會(huì)議，公司會(huì)在該會(huì)議上就是否批準(zhǔn)正在審議的交易做出最終決定。

克拉維斯以交易高手兼政客的身份聞名，而羅伯茨則是一位注重細(xì)節(jié)的投資者，以其深入了解企業(yè)而著稱。據(jù)參加會(huì)議的KKR員工所說，在這些場合，二人的不同風(fēng)格顯而易見。高盛集團(tuán)的投資銀行主席艾利森·馬斯（Alison Mass）打趣道：“問問那些向投資委員會(huì)提交交易的人，喬治是否真的退休了！”羅伯茨往往會(huì)向交易團(tuán)隊(duì)追問財(cái)務(wù)細(xì)節(jié)；而克拉維斯則更加關(guān)注宏觀大局，他會(huì)提出諸如“這個(gè)交易的吸引力在哪里？”這樣的問題。兩人都希望KKR能夠高瞻遠(yuǎn)矚，鎖定具有巨大潛力的目標(biāo)企業(yè)，并提出一些經(jīng)典問題，例如：“這家公司未來可以變成什么樣子？為什么我們需要收購這家公司，而不是讓競爭對(duì)手收購？我們能夠用什么方法使它變得更好？”

不過，兩代領(lǐng)導(dǎo)者在交接過程當(dāng)中卻出現(xiàn)了一些波折。今年8月初，克拉維斯和羅伯茨被卷入了負(fù)面新聞，蒸汽管道工人工會(huì)的一家地方退休基金起訴KKR，指控他們?cè)?021年與貝和納托爾交接權(quán)力時(shí)，公司非法給予兩位創(chuàng)始人6.5億美元的“暴利”。訴狀里指控KKR通過一筆復(fù)雜的交易，向兩位聯(lián)合創(chuàng)始人提供了應(yīng)歸公司所有的稅收優(yōu)惠。原告還對(duì)阿波羅、凱雷投資集團(tuán)和GoDaddy等公司提起了類似的訴訟，在后兩者的案件中，法官允許訴訟繼續(xù)進(jìn)行。（KKR表示，該交易為股東帶來了實(shí)質(zhì)性利益，并計(jì)劃采取行動(dòng)駁回訴訟。）

高盛集團(tuán)的馬斯認(rèn)為，納托爾絕對(duì)不是那種只注重價(jià)格的華爾街掠奪者。馬斯曾經(jīng)向納托爾提交過潛在交易。納托爾的同事和并購銀行家指出，在評(píng)估收購目標(biāo)時(shí)，他的首要任務(wù)是找到志同道合的團(tuán)隊(duì)。馬斯說道：“斯科特始終注重保護(hù)KKR的文化?！?/p>

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納托爾和貝如何在KKR嶄露頭角

這兩位聯(lián)席首席執(zhí)行官和摯友各自展示出不同的優(yōu)勢，最終登上高位。早在幾年之前，在他們晉升的過程中，就已經(jīng)形成了KKR當(dāng)前戰(zhàn)略的思路。

克拉維斯和羅伯茨回憶起貝和納托爾還在擔(dān)任初級(jí)分析師的時(shí)候?？死S斯說：“他們有一種共同的品質(zhì)，那就是敢于提出想法，從不擔(dān)心我們會(huì)同意還是拒絕，不像他們的許多同事那樣畏首畏尾?！?/p>

貝之所以可以進(jìn)入公司高層，是因?yàn)樗趤喼迯牧汩_始打造全新業(yè)務(wù)，取得了非凡的成功。2005年，克拉維斯帶著貝開始了為期三周的亞洲巡回之旅，目的是決定KKR是否應(yīng)該在亞太地區(qū)開設(shè)分部。克拉維斯認(rèn)為這個(gè)機(jī)會(huì)不容錯(cuò)過；于是，貝搬到中國香港，成為KKR在亞洲唯一的員工。他回憶道：“前六個(gè)月我住在妻子家里，居住條件擁擠，這讓生活變得更加艱難。”

在創(chuàng)始人的指導(dǎo)之下，貝采取了獨(dú)特的方式組建團(tuán)隊(duì)。貝回憶道：“在香港時(shí)間每晚10點(diǎn)或者11點(diǎn)，我會(huì)與亨利和喬治通話。他們非常注重人際關(guān)系，而且重點(diǎn)清晰。所以他們希望團(tuán)隊(duì)成員在這些市場中擁有強(qiáng)大的人脈關(guān)系——他們來自本地，但擁有良好的信譽(yù)和廣泛的人脈。他們期待團(tuán)隊(duì)成員能夠接觸合適的家庭，合適的人，而不是一些金融天才。”在中國香港的十年里，貝以一種同事稱之為“堅(jiān)韌不拔、拼盡全力和積極進(jìn)取”的方式，把KKR打造成為亞太地區(qū)規(guī)模最大、最多樣化的另類資產(chǎn)管理公司。如今，KKR在亞太地區(qū)的資產(chǎn)管理規(guī)模接近700億美元，是2018年數(shù)據(jù)的三倍多。

有趣的是，納托爾最打動(dòng)克拉維斯和羅伯茨的，是當(dāng)他提出的交易失敗時(shí)，他所表現(xiàn)出來的能力。他最大的一次拯救行動(dòng)是First Data。First Data最初是一筆失敗交易，曾經(jīng)被視為私募股權(quán)投資失誤的象征。2007年，KKR聯(lián)手共同投資者以270億美元收購這家支付巨頭，恰逢市場高點(diǎn)，這筆交易由納托爾主持。杠桿收購使First Data在全球金融危機(jī)前夕背負(fù)了巨額的債務(wù)負(fù)擔(dān)，加上從現(xiàn)金向信用卡過渡的進(jìn)展放緩，讓該公司的現(xiàn)金流受到了重創(chuàng)。First Data的四任首席執(zhí)行官先后嘗試使其恢復(fù)盈利，都未能成功，直到納托爾找到了摩根大通的高管弗蘭克·比西尼亞諾（Frank Bisignano），并成功說服他接任首席執(zhí)行官的職位。比西尼亞諾回憶道：“斯科特和亨利投入了更多的KKR資金來拯救First Data。除了First Data，沒有其他公司可以在背負(fù)245億美元債務(wù)和10倍杠桿的情況下存活下來，更不用說為投資者賺取巨額的利潤了。”2019年，納托爾協(xié)助比西尼亞諾談判將First Data以高溢價(jià)出售給Fiserv，并最終讓KKR的原始投資價(jià)值翻了三倍。

然而，這對(duì)搭檔的目標(biāo)不僅僅是進(jìn)行拯救行動(dòng)。

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受到沃倫·巴菲特的啟發(fā)

貝說：“當(dāng)我和斯科特加入KKR時(shí)，伯克希爾-哈撒韋的市值是400億美元?，F(xiàn)在已經(jīng)達(dá)到了8,750億美元?！?/p>

多年來，KKR通常不會(huì)收購沃倫·巴菲特（Warren Buffett）所鐘愛的那些公司，即那些在穩(wěn)定行業(yè)中持續(xù)產(chǎn)生強(qiáng)勁現(xiàn)金流的公司。原因是它們無法像那些需要私募股權(quán)拯救的公司一樣，保證帶來20%以上的回報(bào)率。

正是納托爾在近二十年之前為KKR搭建的架構(gòu)，使其不僅僅成為一家資產(chǎn)管理公司，還成為企業(yè)的主要所有者。羅伯茨回憶道：“斯科特總是不斷向我們提出新的想法?！?006年，納托爾構(gòu)建了一家獨(dú)立的新公司KPE，并在荷蘭阿姆斯特丹的泛歐交易所（Euronext）通過首次公開募股募集了50億美元。KPE利用這些資金，與常規(guī)的KKR基金一起持有Dollar General、HCA和聯(lián)合博姿（Alliance Boots）等公司的大量股份。

隨后，金融危機(jī)爆發(fā)，KPE的股價(jià)暴跌。但納托爾看到了一個(gè)機(jī)會(huì)，讓KKR能夠利用此次暴跌轉(zhuǎn)變其商業(yè)模式，并逐步拯救KPE的股東。2009年10月，他策劃了一場“反向合并”，把KKR與KPE合并為今天的KKR。KPE的股東獲得了合并之后的實(shí)體30%的股份，而KKR的合伙人持有70%。這筆交易使KKR成為繼黑石之后，第二家公開上市的另類資產(chǎn)管理巨頭。

這一策略的高明之處在于，KKR不再只是通過基金持有的資產(chǎn)來賺取費(fèi)用和資本收益，曾經(jīng)的私人合伙公司KKR現(xiàn)在擁有了從KPE繼承而來的多家公司100%的股權(quán)。而且，實(shí)際上，當(dāng)KKR收購KPE的大多數(shù)公司時(shí)，這些公司的出售價(jià)格只有KPE收購價(jià)格的20%左右。在接下來的幾年里，KKR出售了這些公司，價(jià)格普遍是其實(shí)際支付價(jià)格的數(shù)倍。羅伯茨興奮地說道：“我們以5億美元到10億美元的價(jià)格獲得了KPE的控股權(quán)，并以大約150億美元的價(jià)格出售了這些公司?！?/p>

為了實(shí)現(xiàn)他們的宏偉目標(biāo)，貝和納托爾寄希望于三大增長引擎：資產(chǎn)管理、通過收購保險(xiǎn)公司Global Atlantic獲得的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，以及“所有權(quán)戰(zhàn)略”。在資產(chǎn)管理方面，過去二十年中，KKR大舉進(jìn)入了三大蓬勃發(fā)展的另類投資領(lǐng)域：房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施和信貸。從數(shù)據(jù)中心到學(xué)生公寓，再到為中型公司提供的杠桿收購貸款，KKR目前在這些領(lǐng)域里都具有舉足輕重的地位。雖然傳統(tǒng)私募股權(quán)業(yè)務(wù)依然在快速增長，但正是這些新業(yè)務(wù)板塊，加上收購Global Atlantic，讓KKR的資產(chǎn)從2019年的2,180億美元，增至如今的6,000多億美元。創(chuàng)意不斷的納托爾還開創(chuàng)了新業(yè)務(wù)，依托KKR的優(yōu)勢向外部公司（包括競爭對(duì)手）提供服務(wù)。一個(gè)典型的例子是：一個(gè)資本市場部門，如果它獨(dú)立運(yùn)營，就將躋身美國前20大投資銀行，去年產(chǎn)生的費(fèi)用收入接近6億美元，其中的絕大部分為利潤。

兩人相信，資產(chǎn)管理和保險(xiǎn)業(yè)務(wù)已經(jīng)萬事俱備，準(zhǔn)備實(shí)現(xiàn)KKR目標(biāo)的第一步：在未來幾年內(nèi)把市值翻倍至2,000億美元以上。貝表示，這些業(yè)務(wù)如今正在同時(shí)達(dá)到“逃逸速度”。

隨著資本負(fù)擔(dān)的增加，只有每一美元新投資實(shí)現(xiàn)中雙位數(shù)的回報(bào)，KKR才可以實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。這是一個(gè)全新而艱巨的挑戰(zhàn)。貝和納托爾是否真能夠像巴菲特那樣選擇成功的投資對(duì)象，達(dá)到這位天才投資者無人能及的紀(jì)錄？迄今為止，這種“所有權(quán)”模式還是新鮮事物，規(guī)模太小，尚未顯現(xiàn)出他們承諾的強(qiáng)大力量。

然而，他們的合作伙伴關(guān)系似乎將經(jīng)久不衰。貝說道：“亨利和喬治為我們樹立了一個(gè)榜樣，展示了如何把一段友好的合作伙伴關(guān)系維持50年?！痹谌嗄曛?，克拉維斯和羅伯茨作為私募股權(quán)的先驅(qū)，曾經(jīng)以叛逆者的姿態(tài)向美國傳的統(tǒng)制度發(fā)起了挑戰(zhàn)。而如今，兩位新一代戰(zhàn)士準(zhǔn)備向華爾街進(jìn)軍，不過，他們將執(zhí)行完全由他們自己制定的作戰(zhàn)計(jì)劃。

譯者：Biz