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走出“失去的30年”,日股回報還能翻一倍?

駕馭動蕩的亞洲資本市場

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在去年大漲30%后,日經(jīng)指數(shù)今年一季度又漲20%,創(chuàng)下有記錄以來的最大季度漲幅,成為亞洲資本市場最耀眼的那顆星。日本央行在3月19日宣布YCC(收益率曲線控制)和負利率雙雙退場,日元不漲反跌,日本股市還能漲多久?作為經(jīng)常比照的對象,中國又可以從終于走出“失去的30年”的日本學習到什么?

在3月27日于中國香港舉行的《財富》創(chuàng)新論壇上,《財富》亞洲執(zhí)行主編錢科雷(Clay Chandler)與第一東方投資集團董事長兼首席執(zhí)行官諸立力、思睿集團合伙人兼首席經(jīng)濟學家洪灝、GGV紀源資本管理合伙人李宏瑋,以及沖繩科學技術大學院大學董事Jesper Koll,探討了亞洲資本市場的變化以及投資者面臨的挑戰(zhàn)和機遇。以下是編輯后的對話實錄。

錢科雷:我們的討論從諸立力先生開始,之前聊天時你提到動蕩時期才是投資的最佳機會,可以跟我們分享一下你了解到的經(jīng)濟挑戰(zhàn),以及這些經(jīng)濟挑戰(zhàn)在哪方面給投資者創(chuàng)造了機會嗎?

諸立力:

從投資者的角度,尋求投資的最佳時機是所謂“血跡斑斑”的時候,就是市場動蕩的時候,而基于現(xiàn)有的地緣政治以及經(jīng)濟社會的情況,可以預見的是幾乎全世界范圍內(nèi)都會有或大或小的波動。盡管存在一些不確定性,我們還是可以看到一些巨大的機會,比如說綠色轉型、數(shù)字化轉型、擁抱人工智能、氣候變化、醫(yī)療保健等。就香港而言,雖然現(xiàn)在有各種言論,市場波動也很大,但是我認為香港保持自信、保持謙虛,并且嘗試重塑自己,這個態(tài)度會延續(xù)到2024年或是2025年,因為未來兩年不僅在地緣政治方面,而且在社會發(fā)展方面,預計都會有巨大的變化。在這種情況下,首先我們必須要有彈性,其次也要有信心,最終一定會見到光明。隧道的盡頭最終都會有光明。

錢科雷:洪灝先生一直密切關注中國的市場,現(xiàn)在西方投資者當中有大量對于中國市場的悲觀情緒,中國的經(jīng)濟確實出現(xiàn)一些問題,比如說房地產(chǎn)問題、科技方面的監(jiān)管等,這些因素都會拖慢經(jīng)濟的整體復蘇,你的看法是什么呢?

洪灝:

中國房地產(chǎn)市場過去三年確實都不太景氣,2021年房地產(chǎn)市場銷售達到頂峰,從此以后開始走下坡路,而這個問題可能需要十年甚至更長時間來解決,因為房地產(chǎn)確實存在過度建設的情況。

中國股市比較難做,可以說是比較反直覺的一個市場。因為在正常的市場里,當某個領域的生產(chǎn)率大大高于世界其他地方,我們一定能在這個領域賺到錢,但現(xiàn)在的情況是,雖然我們覺得應該能從一些推動經(jīng)濟發(fā)展的主要行業(yè)里賺錢,尤其是中國高科技行業(yè)生產(chǎn)率非常高,創(chuàng)新水平很高,比如電動汽車行業(yè)、新能源行業(yè),中國領先于世界其他地區(qū)非常多,但問題是中國領先越多就越有可能受到其他地區(qū)的制裁或限制。很不幸的是,即使這些生產(chǎn)率很高的行業(yè)產(chǎn)出非常驚人的經(jīng)濟成果,他們?nèi)匀皇侵袊袌錾希ü蓛r)表現(xiàn)最差的行業(yè)。反而是那些代表“舊經(jīng)濟”的公司在市場上表現(xiàn)更好,比如中石油和中國神華等。

錢科雷:請問李宏瑋女士,這些年里GGV紀源資本在中國做了一系列令人印象深刻的投資,但過去兩三年中國的科技公司可能比較困難,你們的投資腳步是否有放緩?對中國市場你有什么樣的洞察?你在亞洲地區(qū)還關注其他哪些市場?

李宏瑋:

像企業(yè)家一樣,風險投資者的優(yōu)勢是極強的適應能力,即便在最低迷的時候也要尋找機會。15或20年前全球化剛剛開始,現(xiàn)在則處在更加全球化的時代,一切都由效率驅動,我們只能選擇最好的公司,因為只有這些領先者才會獲得市場估值方面最佳的溢價。作為永遠的樂觀主義者,我們現(xiàn)在看市場的時候會更加謹慎,因為經(jīng)濟大背景比較分化,我不覺得未來經(jīng)濟會統(tǒng)一共榮,而是更加集群化。比如說美國一個集群、中國一個集群、東南亞一個集群、印度一個集群。所以投資方式也會有集群之間的區(qū)分,并且也會有各自的彈性和冗余。對于投資人來講,我們要找到某個集群最厲害的企業(yè)。比如電動汽車行業(yè),并不會每個國家都有特斯拉,但當?shù)乜赡苡凶约鹤詈玫钠髽I(yè)。像在印度尼西亞,在電動汽車市場上可能都說不上話,但是它有制造電池所需要的原材料。所以我們作為投資者不僅僅看美國市場、中國市場,而是需要涵蓋不同的市場。過去兩年我每個月都會去印度、印度尼西亞出差,就是想看看下一個有把握的機會在哪。我們要看這些地方的人均GDP,而且視野要放得更遠,比如看到20年以后。我們還要看人口統(tǒng)計,比如說勞動力的平均年齡。只有全面謹慎地分析新興市場的每個趨勢,我們才能茁壯成長,并且找到合適的機會進行投資。

錢科雷:接下來討論一下日本的情況,最近日本以令人驚訝的姿態(tài)在發(fā)展著,包括日經(jīng)指數(shù)有了突破,這也是1989年我在華爾街日報做記者以來第一次看到日經(jīng)指數(shù)達到這么高的水平,所以現(xiàn)在到底是怎么回事呢?

Jesper Koll:

目前來看,在這個動蕩的世界中,日本卻成了最穩(wěn)定的經(jīng)濟堡壘。但其實日本是花了很長時間進行重組,如果說中國用三年完成一件事,日本人可能要花二十年?,F(xiàn)在日本公司平均而言運營效率是非常高的,兩年前巴菲特去日本投資的時候,就說日本的公司運營效率真是高得令人驚訝,而日本現(xiàn)在又有兩個新的推動經(jīng)濟增長的動力。首先是日本的政府不再固守信條,過去20年里,每當有經(jīng)濟復蘇的跡象,日本就會急于加稅或是提高利率,但現(xiàn)在政府不這樣做了,他們不再固執(zhí)地保持審慎的財政政策。此外,日本現(xiàn)在有一半的私營公司市值低于它們的賬面價值,而日本政府要求這些公司采取一些措施來改變這種狀況,否則就會對其施加懲罰。(編注:去年東京證券交易所發(fā)布一項規(guī)定,股價低于賬面價值的上市公司將面臨被摘牌的風險。)

實際上,目前日本公司資產(chǎn)負債表上的現(xiàn)金流比日本的GDP還要多,即使這些現(xiàn)金流減少一半,以ROE來衡量的日股回報也應該翻一倍,這意味著日經(jīng)指數(shù)可能會達到6萬點,這就是未來的發(fā)展方向。

錢科雷:去年我們在阿布扎比舉辦財富全球論壇的時候,一家中國大企業(yè)的高管說了一句讓我很震驚的話,他說日本就是中國的榜樣。我當時不太明白他的意思,因為常規(guī)的觀點認為中國和日本并不像,因此中國不會有逝去的十年,但這位高管認為日本花了二十多年來解決他們的問題,目前來看日本還是比較穩(wěn)定和繁榮的,對于中國是很好的學習對象。洪灝先生怎么看待中日的對比?

洪灝:中日對比比較流行,畢竟亞洲比較大的國家就是中國和日本了。看待這個問題,取決于我們主要看哪個數(shù)字,比如看杠桿率,中國現(xiàn)在的情況確實很像上世紀90年代泡沫頂峰的日本。日本的泡沫是在1992年破裂的,后面的情況非常糟糕,但在泡沫頂端的時候,日本人均GDP達到4.8萬美元,比當時美國的人均GDP還高,而現(xiàn)在中國的人均GDP不到1.3萬美元,這意味著雖然現(xiàn)在我們的杠桿率和當時的日本差不多,但是我們的經(jīng)濟整體情況遠不如當年的日本。日本有這個資本讓很多問題拖下去,但中國現(xiàn)在還是處在需要進一步增長的情況,很多人收入并不高,如果中國也把問題拖二十年,意味著中國的經(jīng)濟發(fā)展可能會止步于人均GDP1.2萬美元左右的水平,這不利于整個社會的穩(wěn)定。

錢科雷:日本和中國還是有一些相似之處,包括有很多國家支持的公司以及很多企業(yè)的債務負擔很重,包括房地產(chǎn)市場的問題,這些都會拖累重組的步伐。

Jesper Koll:確實,兩國的“癥狀”有些相似,但中國的問題才剛開始顯現(xiàn),還需要觀察。我在日本已經(jīng)30多年了,見證了日本在泡沫破裂后大幅放松管制,很多人會忘記這一點,日本在整個1990年代都在進行一些意義重大的私有化,包括1996年對勞動力市場放松管制,雇員不再有所謂的鐵飯碗。另外中國目前還在進行資本項目管制,貨幣不僅沒有像當年的日元一樣大幅貶值,甚至還有所升值,所以政策方面兩國有很大的區(qū)別。社會和政治方面,1990年代時的日本政局動蕩,比如每9個月就有新的財政部長,私營部門管理層也換得很快,當時日本的社會和政治環(huán)境有很大的不確定性,導致很多日本企業(yè)不敢在國內(nèi)投資,更傾向于去海外投資,這和中國的情況非常不同,更多中國人愿意在中國進行投資建廠,這種情況在日本基本沒有發(fā)生過。

錢科雷:諸立力先生長期致力于投資事業(yè),你也在做跨行業(yè)和跨地域的事情,你如何回應剛才大家講的這些點?

諸立力:日本的機會和挑戰(zhàn)相當一部分來自于一些公司交叉持股的制度,這會帶來比如政府對公司股價低于凈值采取懲罰性措施的情況,從而幫助釋放公司的市場價值。相對而言,中國國有控股公司目前還比較難通過監(jiān)督和治理方式來確保公司的高效資本部署。

關于日本公司的海外擴張,日本的老齡化很嚴重,日本公司不得不向海外擴張。同時現(xiàn)在面臨的一個挑戰(zhàn)是,日本在海外的公司是不是會被接管,比如涉及國家安全問題,就像美國鋼鐵公司正在發(fā)生的事情一樣。中國有更大的國內(nèi)市場,這給中國企業(yè)提供了很多在本國市場成長的機會,但它們也還是需要更積極地推動機制改革,以確保資產(chǎn)的市場價值得到釋放。

錢科雷:另外一個有趣的方面是,作為亞洲兩個大型經(jīng)濟體,日本和中國與美國的關系并不一樣。美國和日本雖然在經(jīng)濟方面時有對立,但實際上是戰(zhàn)略和安全方面的盟友。而中國和美國的關系在相當一段時間都比較緊張。各位認為如果特朗普重返白宮會有什么樣的影響呢?

李宏瑋:作為兼顧美國市場和中國市場的投資者,我們一直認為,不論誰當選總統(tǒng),地緣政治的緊張情況大概率都不會改變,所以我們要考慮在最壞的情況下如何去繼續(xù)前行,更好地發(fā)揮作用讓全球的經(jīng)濟更加的平衡。

Jesper Koll:我有很多日本的朋友,他們認為特朗普只是美國社會深層次問題的一個表征。無論他是否當選,深層次的問題都不會消失,即美國現(xiàn)在是一個分裂型的社會,也是一個高度不穩(wěn)定和不可預測的社會。美國當然是日本一個非常重要的市場,但在過去這些年里,美國和中國對日本來說都是很大的市場,而日本跟中國的地理位置實際上更接近。當這兩個合作伙伴變得比較不穩(wěn)定或不可預測的時候,日本能怎么做?只能更好地團結起來,大家也能看到,我們以創(chuàng)記錄的速度建設了芯片工廠,去年日本國內(nèi)的收并購和IPO的數(shù)量都創(chuàng)下歷史新高,正是因為全球范圍的不確定性令日本警醒——如果我們不能提前采取措施,更有效地部署我們的資產(chǎn),我們就會一直夾在中美的沖突中。像亞洲其他地區(qū)一樣,我們都會思考,為什么我們必須被迫在這兩者之間做出選擇呢?(財富中文網(wǎng))

編輯:劉蘭香

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