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基金的DPI是指基金對(duì)投資者已分配的收益，就是投入資本分紅率?；鸬腄PI等于1就是達(dá)到損益平衡點(diǎn)，代表成本已經(jīng)收回了。其實(shí)DPI話(huà)題是老生常談了，不過(guò)巴菲特的DPI從來(lái)沒(méi)到過(guò)1，IRR平均也就15%。所以本質(zhì)不是DPI等算數(shù)題，資金屬性是投資的第一性原理。投資本來(lái)就是看未來(lái)，圈層、信息、能力、專(zhuān)業(yè)等等都可以通過(guò)時(shí)間的積累彌補(bǔ)，某種意義上，時(shí)間是最好的壟斷方式，無(wú)法超越。巴菲特洞察了時(shí)間的秘密。

基金的LP談DPI一方面是LP的主業(yè)疫情下也不好過(guò)了，要趕緊回籠資金，支援主業(yè)。LP自己沒(méi)有做好現(xiàn)金流管理。另一方面是LP內(nèi)部考核機(jī)制的時(shí)間問(wèn)題，政府領(lǐng)導(dǎo)五年一換，保險(xiǎn)每年考核……LP發(fā)現(xiàn)資金收不回來(lái)時(shí)才會(huì)埋怨GP，產(chǎn)生對(duì)GP的信心問(wèn)題，質(zhì)疑行業(yè)和GP的專(zhuān)業(yè)性。

GP也很委屈，說(shuō)好的長(zhǎng)期主義，價(jià)值投資呢？真的長(zhǎng)期就傻眼了。LP奔著IRR來(lái)的，卻變成DPI最重要了。“做時(shí)間的朋友”這句話(huà)風(fēng)靡整個(gè)股權(quán)投資圈，但不管是GP還是LP，或許整個(gè)投資圈真正的長(zhǎng)期主義還得看天使投資，龔虹嘉、夏佐全、呂向陽(yáng)等都是投資企業(yè)20年不怎么動(dòng)的，應(yīng)該算是時(shí)間的情人吧！在歲月的長(zhǎng)河里，只有將一生貢獻(xiàn)給了一個(gè)事業(yè)的人，我們才敢叫他一聲時(shí)間的朋友。而有些更高尚的事情是幾代人幾十代人的努力。

GP都是虛榮的理想主義者，他們是真相信長(zhǎng)期主義，都想投的項(xiàng)目拿到IPO，沒(méi)有也不去想第二條退出路徑，因?yàn)橐坏╅_(kāi)啟第二退出路徑就意味著你的IPO之路失敗了。所以死扛著也要等著項(xiàng)目出現(xiàn)奇跡。沒(méi)有投資紀(jì)律。不像銀行，一旦有逾期，馬上進(jìn)黑名單，催收。

講真話(huà)傷人，GP們也是太幼稚，不讀歷史，不喜歡研究同行，都喜歡獨(dú)立思考，大多數(shù)不懂得基金管理。實(shí)際上，基金管理和投資管理是兩回事。基金管理是整體策略和節(jié)奏，而投資管理是一個(gè)個(gè)具體的項(xiàng)目。這也是為什么很多基金都有明星項(xiàng)目，但基金整體收益一般，就是因?yàn)殡S機(jī)性太強(qiáng)，市場(chǎng)上來(lái)個(gè)好項(xiàng)目趕緊搶。

可以這么說(shuō)，如果基金收益好，歸因分析都會(huì)發(fā)現(xiàn)是因?yàn)槠湔w策略和節(jié)奏好，包括賽道的選擇，階段是多少早期，多少后期，怎么投，怎么退，以及幾年投資期和退出期（一般這就是合伙協(xié)議里的擺設(shè)，但實(shí)際上很重要，不過(guò)沒(méi)有多少投資人會(huì)考慮這個(gè)問(wèn)題，到了五六年了，LP在合伙人會(huì)議上施加壓力了，才趕緊想想辦法）等。2018年的時(shí)候，大部分GP都還基本沒(méi)有投后部門(mén)。

DPI管理是策略也是規(guī)矩，投資紀(jì)律就是投資時(shí)說(shuō)的條件，要毫不動(dòng)搖的執(zhí)行，該對(duì)賭對(duì)賭，該回購(gòu)回購(gòu)，該轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)讓?zhuān)灰в腥魏位孟??；蛟S會(huì)錯(cuò)過(guò)一些好企業(yè)。但這就是生意，不要講情懷。情懷都是講給外行聽(tīng)的，拿來(lái)募資用的。沒(méi)有那霹靂手段，不要有這菩薩心腸。

一個(gè)母基金的負(fù)責(zé)人說(shuō)：這些GP投資賽道差不多，投資邏輯差不多，就連擬投的項(xiàng)目都是差不多的，別說(shuō)誰(shuí)比誰(shuí)強(qiáng)。但差不多的GP們?yōu)槭裁词曜笥揖吞烊乐畡e呢？這又上升到道的層面，投資項(xiàng)目看人，投資GP也是看人。但是高瓴紅杉等就是明星臉人見(jiàn)人愛(ài)啊，具體怎么看？玄而又玄。

還是西方的FOF有經(jīng)驗(yàn)，國(guó)際上的FOF是全球配置的，所以就導(dǎo)致了他必定不會(huì)和GP搶生意做投資，而真的是在做配置。而且真的是長(zhǎng)錢(qián)，幾十年不動(dòng)也不會(huì)影響生活質(zhì)量的。他們?nèi)蚺渲脮?huì)在宏觀(guān)分析的指導(dǎo)下做地域、久期、資產(chǎn)類(lèi)別、行業(yè)類(lèi)別等等初篩，進(jìn)入視野的GP要保持長(zhǎng)期跟蹤交流談?wù)剳賽?ài)，而不是直接投資，重要的是他們最重視GP的制度，就是屁股決定腦袋，GP里每個(gè)人的利益如何保證？只有每個(gè)人的利益都很舒服的狀態(tài)下，團(tuán)隊(duì)很和諧上進(jìn)的文化，才能保證盡職盡責(zé)，長(zhǎng)期投出業(yè)績(jī)來(lái)。

相比之下，國(guó)內(nèi)的GP都很初期，都在疲于奔命的撈一把算一把。資本壓榨合伙人，合伙人壓榨其他人，好好干，少不了你的，老板們都是畫(huà)餅?zāi)芰σ涣鳎氰F打的營(yíng)盤(pán)流水的兵，剩者為王。走了自然全白干，不走也不知道能分多少，算賬體系復(fù)雜，甚至沒(méi)有明確的激勵(lì)制度。所以合伙人分家的比比皆是，更多人只能成為金融民工。

所以西方的FOF把GP內(nèi)部機(jī)制放在第一位，是充分的意識(shí)到人性的劣根性。把潛在風(fēng)險(xiǎn)扼殺在搖籃里，這樣GP才能在一起做一份終生事業(yè)。一輩子踏踏實(shí)實(shí)的為資本打工！所以在西方募資容易。因?yàn)镚P是辛苦活。做LP才是追求的目標(biāo)。在中國(guó)，LP先要防的就是GP。

GP需要找到值得為之付出所有的、發(fā)自?xún)?nèi)心的呼喚。對(duì)自己的事業(yè)極度認(rèn)可，發(fā)自?xún)?nèi)心覺(jué)得我做的這件事非常了不起、值得終身投入去做。不能為了掙錢(qián)什么都做，什么來(lái)錢(qián)快就做什么。在專(zhuān)業(yè)上需要聚焦深耕，讓護(hù)城河既深又寬，確保護(hù)城河不倒。當(dāng)你幾十年如一日做一件事時(shí)，一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)者隨便做兩年如何去跟你競(jìng)爭(zhēng)。以可控對(duì)沖不可控的風(fēng)險(xiǎn)，不盲目加杠桿、不隨意擴(kuò)張，寧可慢、也要穩(wěn)。當(dāng)你想做50年，慢一點(diǎn)也無(wú)所謂。（財(cái)富中文網(wǎng)）

作者范譯陽(yáng)為財(cái)富中文網(wǎng)專(zhuān)欄作家，科技圈的投資家，投資圈的思想家

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編輯：劉蘭香