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美國降息預(yù)期“搶跑”,存在四個認(rèn)知誤區(qū)

2024-01-19
鐘正生

市場降息預(yù)期“搶跑”或包含了對美國“經(jīng)濟(jì)衰退”的押注,但相比經(jīng)濟(jì)意外走弱,美國經(jīng)濟(jì)更可能呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性。未來一段時間,“寬松預(yù)期”仍有較大修正空間,警惕“緊縮交易”的階段性上演,屆時美債利率與美元指數(shù)可能保持高位或階段上行,美股承壓。

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近一個月,市場押注2024年美聯(lián)儲降息幅度遠(yuǎn)超其最新經(jīng)濟(jì)預(yù)測,且最早或于3月開啟首次降息。我們傾向于認(rèn)為,市場在對美聯(lián)儲降息節(jié)奏和幅度的判斷上可能“犯錯”。以下是四類可能的“預(yù)期差”:

1、經(jīng)濟(jì)慢降溫。市場降息預(yù)期搶跑或包含了對美國“經(jīng)濟(jì)衰退”的押注。但我們認(rèn)為,相比經(jīng)濟(jì)意外走弱,美國經(jīng)濟(jì)更可能呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性:首先,2023年四季度美國經(jīng)濟(jì)僅適度降溫,未必預(yù)示經(jīng)濟(jì)持續(xù)走弱。GDPNow模型(截至1月17日)預(yù)計四季度美國GDP環(huán)比折年增長2.4%。其次,關(guān)于高利率對經(jīng)濟(jì)的滯后影響,借鑒歷史經(jīng)驗時需格外謹(jǐn)慎,因本輪美國經(jīng)濟(jì)周期有諸多不同。最后,相比經(jīng)濟(jì)增長,美國就業(yè)市場更不容易降溫。

2、“去通脹”遇阻。市場對大幅降息押注離不開對美國通脹前景的樂觀判斷。但我們認(rèn)為,美國通脹進(jìn)一步回落的空間不足:一方面,服務(wù)通脹居高不下。截至2023年12月,美國CPI核心商品近6個月平均環(huán)比年化率走低至-2.4%,核心服務(wù)(不含住房租金)則高達(dá)5.7%。另一方面,供給改善空間或也有限。本輪全球供應(yīng)鏈壓力指數(shù)(GSCPI)和PPI同比對美國PCE通脹率分別有6個月和3個月左右的領(lǐng)先性,目前兩大前瞻指標(biāo)均已觸底回升。理論上,美國菲利普斯曲線未必能回到疫情前的水平,而更可能長期上移(即相同失業(yè)率水平對應(yīng)的通脹更高)。

3、流動性不緊。市場猜測美聯(lián)儲可能為避免“流動性危機(jī)”而提早降息,但我們認(rèn)為不然:首先,有擔(dān)保隔夜融資利率(SOFR)的波動加大,除季節(jié)性因素外,或與銀行定期融資計劃(BTFP)的使用有關(guān),而后者即將于2024年3月到期。其次,美聯(lián)儲隔夜逆回購(ON RRP)規(guī)模雖較快下降,但并不一定意味著準(zhǔn)備金緊缺。最后,即便流動性出現(xiàn)壓力,美聯(lián)儲也可以考慮提早放緩QT,而無需降息。事實上,近期美債利率下行,令金融市場條件轉(zhuǎn)松,反而弱化了美聯(lián)儲提早降息的必要性。

4、美聯(lián)儲“放鷹”。12月議息會議后,市場對美聯(lián)儲降息信號或存過度解讀。美聯(lián)儲可能主動“放鷹”以修正市場降息預(yù)期:1)糾正過度放松的金融條件。2)夯實“軟著陸”信心。美聯(lián)儲適度推遲降息,反而能夠傳遞政策對美國經(jīng)濟(jì)的信心。3)捍衛(wèi)美聯(lián)儲獨(dú)立性。拜登政府和美聯(lián)儲都有實現(xiàn)物價穩(wěn)定的愿望,美聯(lián)儲所受“政治壓力”有限。未來一段時間,“寬松預(yù)期”仍有較大修正空間,警惕“緊縮交易”的階段性上演,屆時美債利率與美元指數(shù)可能保持高位或階段上行,美股承壓。(財富中文網(wǎng))

作者鐘正生為財富中文網(wǎng)專欄作家,平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

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編輯:劉蘭香

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