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本輪美聯(lián)儲開啟降息相對較晚，這也令首次降息50BP的幅度看起來較為激進。但這也說明，本輪美聯(lián)儲政策的靈活性較強。我們認為，首次降息50BP對經(jīng)濟和市場整體影響更偏積極。此外，本輪資產(chǎn)走勢需要結合降息影響，以及美國大選、日本加息等宏觀背景綜合判斷。

8月CPI同比回升主要受到食品價格拉動，其它商品和服務消費需求仍顯不足。綜合豬肉、蔬菜及其它食品的產(chǎn)能、基數(shù)、周期情況判斷，預計下半年食品價格對CPI的拉動有望持續(xù)，從而對沖商品和服務價格的回落壓力。目前來看，年內GDP平減指數(shù)轉正的難度較大，宏觀政策有待加碼，拉動物價水平回到正常區(qū)間。

高壓之下，中國出口仍需勇辟新局。一是，盡更大努力鞏固與歐洲的經(jīng)貿(mào)協(xié)作。二是，在與美國的競合之中尋求最大公約數(shù)。三是，一如既往地擴大與亞洲、非洲、拉美、俄羅斯東歐的經(jīng)貿(mào)往來，積極培育外貿(mào)新動能。四是，以內循環(huán)提升外循環(huán)，深化國內市場機制改革。

2024年7月全國財政收入增速跌幅收窄。

哈里斯團隊的優(yōu)勢是客觀存在的，使得目前共和黨對民主黨缺乏有效的“進攻”策略?！肮锼菇灰住陛^大程度上是反向的“特朗普交易”，可能促進美債利率下行，因市場可能預期美聯(lián)儲降息的政治阻力減輕，且中長期經(jīng)濟和通脹預期不及特朗普當選情形；“哈里斯交易”可能相對利多美股科技、可選消費、新能源等板塊，相對利空油氣、地產(chǎn)等板塊。

7月中旬以來，人民幣匯率貶值壓力開始得到一定釋放，為我國貨幣政策重心從匯率向利率過渡創(chuàng)造了條件。央行宣布降息的同時，強化了7天期逆回購操作利率的功能，顯示LPR報價“換錨”，同時淡化了MLF報價的指示意義，也是“理順由短及長的傳導關系”的具體體現(xiàn)。本次降息后，不排除下半年降準以及進一步降息的可能性。

二十屆三中全會公報發(fā)布。

綜合來看，預計美聯(lián)儲于今年四季度降息1次。下半年美聯(lián)儲仍處于醞釀降息的過程，全球投資環(huán)境有望保持良好，“前路漸坦”，但也需警惕波折。

外部經(jīng)貿(mào)環(huán)境不確定性增強，重拾各方信心對穩(wěn)定內循環(huán)至關重要。私營企業(yè)更加關注政策不確定性；中美緊張關系對美、日、歐在華外資企業(yè)的影響突出；居民收入預期不穩(wěn)定，且預期房價下跌，擔心還貸壓力偏大，“加杠桿”信心不足。地方財政資金來源問題凸顯，中央政府加杠桿的必要性增強，新一輪財稅體制改革新期待。

整體而言，鮑威爾在6月12日美聯(lián)儲FOMC會議講話是比較中性的，其部分發(fā)言可能讓市場感受偏鷹，但其更多的發(fā)言暗示了年內降息的可能性不小。目前來看，美聯(lián)儲年內降息1次且可能在美國總統(tǒng)大選前后落定，具體仍將取決于通脹、就業(yè)數(shù)據(jù)及金融市場的流動性條件。

低利率下人民幣仍有內在貶值壓力，這集中體現(xiàn)在跨境資本流出的增加。美聯(lián)儲較早降息將有助于人民幣匯率升值，進而緩和匯率對國內貨幣政策的掣肘，但目前狀況尚不能明確指向該路徑。中國的貨幣政策在利率與匯率之間事實上更偏重于穩(wěn)匯率，而隨著美聯(lián)儲降息時點推后，逐步釋放人民幣中間價的彈性，有利于貨幣政策“以我為主”，提升宏觀調控的主動性。

當前，經(jīng)濟下行壓力主要集中在房地產(chǎn)領域，其次表現(xiàn)為基建和制造業(yè)投資的增長放緩，產(chǎn)能利用率下降對制造業(yè)投資的壓制作用已有所體現(xiàn)。房地產(chǎn)“去庫存”需要更大政策力度，財政政策亟需加快發(fā)力。

4月新增社融出現(xiàn)有統(tǒng)計以來的首次縮量，社融存量同比增速降0.4個百分點至8.3%，創(chuàng)歷史新低。金融“防空轉”的政策訴求，信貸有效需求不足的現(xiàn)實狀況，共同造就了貨幣供應增速的“探底”。這也正是一季度貨政報告“當前貨幣存量已經(jīng)不少了”、“龐大的貨幣總量增長可能放緩”的現(xiàn)實體現(xiàn)。

5月1日，美聯(lián)儲FOMC會議維持利率不變，并宣布將于6月放緩縮表。整體來看，鮑威爾既沒有漠視通脹風險，但也沒有“過度反應”。本次會議聲明和鮑威爾的講話可能令市場感受偏“鴿”，但目前來看，在6月會議前，美國通脹粘性的風險仍高，市場降息預期“易冷難熱”。

當前中國制造業(yè)面臨結構性產(chǎn)能過剩，其中涉及的民營企業(yè)更多，需避免“一刀切”重演，可給予主動退出的落后產(chǎn)線一定財政獎勵，補貼低能耗產(chǎn)品的終端消費、征收“碳稅”等市場化形式，給予民營企業(yè)穩(wěn)定的預期和充分的信心。同時，鼓勵渠道、商業(yè)模式及應用端創(chuàng)新和質量標準提升，以及創(chuàng)造良好國際環(huán)境，鼓勵企業(yè)提高產(chǎn)品競爭力，獲取更多國際市場份額。

1-2月經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示投資比消費更強，而投資相對更強主要原因是固定資產(chǎn)投資設備更新和技術改造表現(xiàn)突出，房地產(chǎn)投資可能受到土地購置支持，以及教育領域投資加速增長。消費方面值得關注的是，當前就業(yè)壓力主要體現(xiàn)在大學畢業(yè)生等年輕人口，這可能影響其未來進入勞動力市場的能力，進而影響相關家庭的消費意愿，其影響的持續(xù)性和廣泛性不容小覷。

2024年GDP增長預期目標5%左右，并非易事。財政赤字率與新增赤字規(guī)模安排，暗含了對名義GDP增速目標的假設（5.6%附近），GDP平減指數(shù)目標下限0.6%左右。綜合來看，2024年可動用的兩本賬廣義赤字約9.46萬億，較2023年全年可動用的規(guī)模提高1.28萬億，保持了積極的取向。

本次5年期LPR報價下調25bp，為歷史最大幅度調整，一年期卻持平于此前。這既是“穩(wěn)息差”約束下的騰挪平衡，又暗含“曲線平坦化”的政策訴求。往后看，美聯(lián)儲仍有望于二季度開啟降息，美債利率和美元指數(shù)或已基本處于全年頂部，均有助于人民幣匯率趨穩(wěn)，全年視角下中國貨幣政策總量支持還有空間。

日股在“全球比較”中又一次脫穎而出，并非偶然。相較2023年二季度，當下海外流動性環(huán)境更佳，日本經(jīng)濟“擺脫通縮”的概率上升，日本資本市場改革也由起步觀察階段進入到加速落地階段。雖然，短期“超買”風險以及日銀潛在轉向的沖擊，可能打亂日股上漲勢頭；但在階段調整后，日股可能仍將具備中長期配置價值。

央行提前宣布2月5日的降準決定，有三重意義。一重：釋放穩(wěn)信貸、穩(wěn)物價積極信號；二重：加強政策溝通，引導市場預期；三重：“我國貨幣政策仍然有足夠的空間”。展望2024年，基于房地產(chǎn)市場磨底、新興產(chǎn)業(yè)局部產(chǎn)能過剩的現(xiàn)狀，中國經(jīng)濟實現(xiàn)5%的增速目標、促進物價向合理水平回升，離不開貨幣政策的總量支持，全年降息20bp以上、進一步下調存款準備金率存在必要性和空間。

市場降息預期“搶跑”或包含了對美國“經(jīng)濟衰退”的押注，但相比經(jīng)濟意外走弱，美國經(jīng)濟更可能呈現(xiàn)較強韌性。未來一段時間，“寬松預期”仍有較大修正空間，警惕“緊縮交易”的階段性上演，屆時美債利率與美元指數(shù)可能保持高位或階段上行，美股承壓。