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專欄 - 透視看不見(jiàn)的手

北車和南車合并背后的邏輯

Brian Viard 2014年12月17日

Brian Viard現(xiàn)為長(zhǎng)江商學(xué)院戰(zhàn)略學(xué)及經(jīng)濟(jì)學(xué)副教授,此前曾任教斯坦福商學(xué)院。這個(gè)專欄致力于探討經(jīng)濟(jì)學(xué)在中國(guó)日常生活和商業(yè)活動(dòng)中的作用。瀏覽英文專欄請(qǐng)點(diǎn)擊此處
中國(guó)北車、中國(guó)南車合并方案或在未來(lái)兩周內(nèi)獲批。我們?yōu)槭裁磻?yīng)該關(guān)注其背后的原因?因?yàn)閮煞N不同的動(dòng)機(jī)會(huì)對(duì)軌道交通設(shè)備購(gòu)買方和普通乘客產(chǎn)生不同的影響。

????9月4日,國(guó)資委發(fā)布公告稱可能將國(guó)內(nèi)最大的兩家軌道交通設(shè)備制造企業(yè)中國(guó)北車和中國(guó)南車進(jìn)行合并。有些諷刺意味的地方在于,這兩家公司原本就是一家。經(jīng)過(guò)對(duì)中國(guó)鐵路機(jī)車車輛工業(yè)總公司進(jìn)行資產(chǎn)重組,北車和南車分別于2000年和2002年成立,當(dāng)時(shí)目的是為市場(chǎng)引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。而現(xiàn)在,國(guó)資委或許又要取消重來(lái)。

????經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為,同行業(yè)公司合并的主要原因不外乎兩種考慮:市場(chǎng)支配力和效率。在前一種動(dòng)機(jī)驅(qū)動(dòng)下,公司合并可以讓雙方控制更大的市場(chǎng)份額并抬高價(jià)格。這既可能直接來(lái)自對(duì)客戶方面更高的議價(jià)能力,也可能是由于暗中結(jié)成價(jià)格同盟變得更容易了,因?yàn)樾枰獏f(xié)調(diào)的公司少了。還有另一種促使企業(yè)合并的原因,是為了提高效率并降低成本。合并企業(yè)可以整合重疊業(yè)務(wù),減少設(shè)備或人力成本。重疊的部分可能存在于制造設(shè)備、研發(fā),或者會(huì)計(jì)等后臺(tái)職能中。

????無(wú)論合并的原因是哪種,公司合并后導(dǎo)向的結(jié)果都是一樣的——更高的利潤(rùn)。那么我們?yōu)槭裁磻?yīng)該關(guān)注其背后的原因?因?yàn)閮煞N不同的動(dòng)機(jī)會(huì)對(duì)軌道交通設(shè)備購(gòu)買方和乘坐這些設(shè)備的人產(chǎn)生不同的影響。如果合并后的公司增加了市場(chǎng)支配力,列車價(jià)格就會(huì)上漲。相應(yīng)地,列車購(gòu)買量將會(huì)減少,而買下來(lái)的也會(huì)更加昂貴。這些成本最終需要有人支付,也就是說(shuō)乘客要掏更多錢(qián)買票,或者政府要拿出更大規(guī)模的補(bǔ)貼。這對(duì)社會(huì)來(lái)說(shuō)是件壞事。而如果合并后的公司成功地降低了成本,其影響就會(huì)截然相反——列車價(jià)格和票價(jià)都會(huì)下降。這對(duì)社會(huì)來(lái)說(shuō)就是件好事。

????這兩種可能的動(dòng)機(jī)都出現(xiàn)在了關(guān)于這次潛在合并的報(bào)道中。有一篇文章引述了持這兩種觀點(diǎn)的分析師的話,一方認(rèn)為合并將“結(jié)束北車和南車之間你死我活的爭(zhēng)奪”,另一方的看法是,消除重疊產(chǎn)品和多余研發(fā)支出可以降低成本。

????于是我決定來(lái)看一看,是否股市中有些證據(jù)可以讓我們看清這起合并案背后的動(dòng)機(jī)。由于兩種原因?qū)Ρ避嚭湍宪噥?lái)說(shuō)都有利可圖,因此觀察這兩家公司的股價(jià)表現(xiàn)于事無(wú)補(bǔ)(國(guó)資委發(fā)布公告當(dāng)日兩公司均停牌,但隨后一個(gè)交易日它們雙雙大幅上漲)。但是,查看兩家公司的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的股票表現(xiàn)卻可能會(huì)有所幫助。如果合并的動(dòng)機(jī)是獲取市場(chǎng)支配力,它們的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手就會(huì)受益。因?yàn)楹鸵患耶a(chǎn)品售價(jià)更高的公司競(jìng)爭(zhēng)總是件好事。如果合并的動(dòng)機(jī)是效率,競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手就會(huì)受損。和一家更高效的對(duì)手競(jìng)爭(zhēng)可一點(diǎn)不美妙。

????《華爾街日?qǐng)?bào)》(Wall Street Journal)列出了北車和南車的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,其中包括加拿大的龐巴迪公司(Bombardier)、法國(guó)的阿爾斯通(Alstom)和德國(guó)的西門(mén)子(Siemens)。我查看了國(guó)資委公告發(fā)出當(dāng)天這些個(gè)股相對(duì)于大盤(pán)的表現(xiàn)。如果它們的漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)大盤(pán),那就說(shuō)明北車和南車的合并是為了市場(chǎng)控制力;如果它們大幅下跌,則說(shuō)明本次合并的動(dòng)機(jī)是效率。

????9月4日,阿爾斯通上漲了0.81%,而法國(guó)股市CAC指數(shù)上漲了1.65%;西門(mén)子和德國(guó)股市DAX指數(shù)的漲幅分別為1.48%和1.02;龐巴迪上漲了0.27%,同日加拿大股市TSX指數(shù)下跌了0.52%。按算術(shù)平均數(shù)計(jì)算,這三家公司的回報(bào)水平提高了0.86%,而三地股市上漲了0.72%。數(shù)字差別不大,這表明國(guó)資委相關(guān)公告對(duì)這三家公司的影響微弱,也就是說(shuō)北車與南車合并對(duì)其影響很小。

????不過(guò),對(duì)于這個(gè)結(jié)論,我們需要小心。這些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的股價(jià)未受影響也許另有原因。對(duì)這三家公司來(lái)說(shuō),軌道交通設(shè)備制造業(yè)務(wù)的份量可能不足以讓它們的股價(jià)出現(xiàn)明顯變化。它們都是多元化的制造商。另一種可能性是,那些消息靈通的交易者早就知道了這份公告,而其影響已經(jīng)體現(xiàn)在了9月4日之前的股價(jià)之中。

????鑒于這番考察沒(méi)有得出明確結(jié)論,我們可以進(jìn)行另一種嘗試。上述兩方面的動(dòng)機(jī)對(duì)中國(guó)鐵路網(wǎng)建設(shè)者的中國(guó)鐵建股份有限公司有著不同的影響。該公司的大多數(shù)列車設(shè)備都購(gòu)自北車和南車。列車制造商的市場(chǎng)支配力提升會(huì)降低中國(guó)鐵建的利潤(rùn)和股價(jià);而制造商的效率提高則會(huì)推高該公司的利潤(rùn)和股價(jià)。9月4日,中國(guó)鐵建的股價(jià)上漲了1.20%,而香港恒生指數(shù)下跌了0.08%(該公司在香港上市)。這在一定程度上表明,潛在合并可能提高合并后公司的效率。

????對(duì)此我們也得小心。其他因素也可能導(dǎo)致中國(guó)鐵建股價(jià)9月4日的波動(dòng)。同時(shí),作為國(guó)企,中國(guó)鐵建可能并不會(huì)追求利潤(rùn)最大化。也許,股價(jià)上漲表明市場(chǎng)預(yù)期,由于這次合并或引發(fā)政府調(diào)整鐵路行業(yè)的整體策略,中國(guó)鐵建未來(lái)可能獲得更多補(bǔ)貼。

????這項(xiàng)證據(jù)遠(yuǎn)不足以令人信服,也不意味著本次合并將匆忙進(jìn)行。它說(shuō)明,這次合并或許不會(huì)嚴(yán)重?fù)p害市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng),但應(yīng)該通過(guò)更嚴(yán)密的分析來(lái)確定其影響。過(guò)于匆忙地做決定可能會(huì)讓軌道列車客戶和乘客被“railroaded”?!?9世紀(jì)60年代,橫跨美國(guó)的鐵路修建的非???,人們由此衍生出了這種表達(dá)方式,它的意思是事情推進(jìn)的過(guò)于迅速,以至于人們沒(méi)有機(jī)會(huì)去思考或反對(duì)。(財(cái)富中文網(wǎng))

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