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????格力電器（深000651）

??? 格力電器是世界第一大空調(diào)生產(chǎn)企業(yè)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率高達(dá)40%。作為國(guó)內(nèi)最大的空調(diào)廠商，它擁有最完整的空調(diào)產(chǎn)品線，截至目前已開發(fā)出20大類、400個(gè)系列的7,000多個(gè)品種規(guī)格的空調(diào)產(chǎn)品。公司通過(guò)向下游核心經(jīng)銷商轉(zhuǎn)讓公司股權(quán)和積極收購(gòu)上游配件、機(jī)電企業(yè)，不僅能成功地調(diào)動(dòng)經(jīng)銷商的積極性和增強(qiáng)自身的成本轉(zhuǎn)嫁能力，還能較好地控制生產(chǎn)成本。其次，通過(guò)多年的生產(chǎn)空調(diào)技術(shù)積累，公司擁有其他企業(yè)無(wú)法比擬的新產(chǎn)品創(chuàng)新能力。今年7月15日，對(duì)外發(fā)布了三大核心新科技（G10低頻控制技術(shù)、高效離心冷水機(jī)組和新型超高效定速壓縮機(jī)），這些技術(shù)能在不增加成本的前提下生產(chǎn)出更低能耗的低碳產(chǎn)品。不過(guò)，全球經(jīng)濟(jì)的放緩導(dǎo)致空調(diào)出口業(yè)務(wù)受損，公司海外業(yè)務(wù)萎縮明顯，由原來(lái)總占比1/4降至13.7％左右（2009年年報(bào)數(shù)據(jù)）。另外，雖然公司的業(yè)務(wù)以空調(diào)為主的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)非常明顯，但基于企業(yè)銷售單一產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，因此，公司的市場(chǎng)應(yīng)對(duì)能力較弱。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，由于節(jié)能減排的需求和中國(guó)面臨空調(diào)大面積更新?lián)Q代需求，加上保障性住房需求，將為公司未來(lái)收入的增長(zhǎng)提供重要?jiǎng)恿?。依?jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，格力電器A股內(nèi)在價(jià)值為17.2元。 ——胡照

????貴州茅臺(tái)（滬 600519）

????作為國(guó)內(nèi)第一白酒奢侈品牌，茅臺(tái)多年來(lái)一直供不應(yīng)求，具有強(qiáng)大的產(chǎn)品提價(jià)能力。貴州茅臺(tái)采用經(jīng)銷商預(yù)付貨款方式，以預(yù)付款數(shù)額的多少來(lái)配發(fā)產(chǎn)品，即實(shí)行配額制。這給公司帶來(lái)了巨量預(yù)收賬款及充足的現(xiàn)金流。另外，作為中國(guó)外交用酒、政府用酒及高端商務(wù)用酒的必需品，貴州茅臺(tái)具有強(qiáng)大的定價(jià)能力。自 2001 年茅臺(tái) 53 度出廠價(jià) 218 元連續(xù)提升至目前的 499 元，主要產(chǎn)品毛利率達(dá) 90%。而且，終端價(jià)格持續(xù)高漲，今年7月價(jià)格在900元左右，與出廠價(jià)價(jià)差擴(kuò)大至400元，暗示巨大的經(jīng)銷商獲利水平及未來(lái)提價(jià)空間。

????由于消費(fèi)稅及三項(xiàng)費(fèi)率增加，公司上年第四季度及今年首季凈利增長(zhǎng)低于預(yù)期。上半年公司實(shí)現(xiàn)收入65.9億元，同比增長(zhǎng)18.8%，凈利潤(rùn)31億，同比增11%。利潤(rùn)增速較上兩個(gè)季度出現(xiàn)提升。對(duì)比上年同期6.56億預(yù)收款，年中預(yù)收款大幅增加至19.68億。銷售費(fèi)用率持續(xù)下降，同時(shí)存貨穩(wěn)步上升。公司長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)在于，逐年提價(jià)（目前同檔次洋酒零售價(jià)格達(dá)1,100~1,200元）與擴(kuò)產(chǎn)策略將在幾年后遇到瓶頸。同時(shí)，茅臺(tái)還面臨政務(wù)酒的縮減、消費(fèi)者飲酒習(xí)慣的變化及差價(jià)縮小降低經(jīng)銷商積極性等挑戰(zhàn)。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，貴州茅臺(tái)內(nèi)在價(jià)值為每股160元。 ——譚嘉萍

????招商銀行（滬600036）

????招商銀行的競(jìng)爭(zhēng)力在于：（1）銀行卡業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)突出，招行一卡通貢獻(xiàn)約八成的零售存款，信用卡市場(chǎng)份額居國(guó)內(nèi)股份制銀行首位，銀行卡業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)全行近三成手續(xù)費(fèi)及傭金收入；（2）擁有定位中高端收入的廣泛客戶群；（3）不斷提升的產(chǎn)品設(shè)計(jì)及創(chuàng)新能力，打造了“一卡通”、“一網(wǎng)通”、“金葵花”、“消費(fèi)易”及信用卡等產(chǎn)品服務(wù)創(chuàng)新品牌；（4）優(yōu)秀的品牌建設(shè)及營(yíng)銷能力，樹立了招行在中高端個(gè)人理財(cái)、信用卡領(lǐng)域的卓越品牌及較高客戶忠誠(chéng)度。其上半年凈利潤(rùn)同比預(yù)增50%。今年以來(lái)，在活期存款占比上升、市場(chǎng)利率上行及中小企及零售貸款定價(jià)能力提高的幫助下，招行息差有較大反彈，同時(shí)息差收入同比增長(zhǎng)較快。公司特有的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和注重長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的經(jīng)營(yíng)作風(fēng)，使其在宏觀經(jīng)濟(jì)低潮期表現(xiàn)弱于同行，但在貨幣環(huán)境趨緊的加息周期會(huì)有較好表現(xiàn)。在加息未放行，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸需求不強(qiáng)烈的情況下，招行業(yè)績(jī)可能受到影響。目前，招行推行目標(biāo)為“低資本消耗、較低的成本和風(fēng)險(xiǎn)以及較高的目標(biāo)收益率”的二次轉(zhuǎn)型計(jì)劃，力推中小企業(yè)金融及“I理財(cái)”個(gè)人金融平臺(tái)產(chǎn)品。如果轉(zhuǎn)型順利，有望繼續(xù)成為中國(guó)股份制銀行的領(lǐng)航者。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，招商銀行內(nèi)在價(jià)值為每股18元。 ——譚嘉萍

????中糧控股（港0606）

????中糧控股是中國(guó)農(nóng)產(chǎn)品加工貿(mào)易規(guī)模最大企業(yè)。2009年總收入約438億港元，同比增加5%；凈利潤(rùn)19.5億港元，凈利率4.5%，同比下降26%。公司2009年收入來(lái)源于以下主要業(yè)務(wù)：油籽加工（62%），生化產(chǎn)業(yè)（18%），大米貿(mào)易（9%），小麥加工（8%）及啤酒原料（3%）。其中，大米貿(mào)易及生化產(chǎn)業(yè)凈利率較高。公司具有巨大的產(chǎn)業(yè)規(guī)模、穩(wěn)定原料供應(yīng)、廣泛的生產(chǎn)分銷及銷售網(wǎng)絡(luò)及全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)。

????在大豆進(jìn)口依存度高達(dá)七成、外資壟斷七成國(guó)內(nèi)食用油產(chǎn)能的食用油市場(chǎng)，中糧控股是規(guī)模最大的中國(guó)油籽加工商，產(chǎn)能利用率遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)同行，占據(jù)大豆壓榨產(chǎn)能的約6%，食用油銷售市場(chǎng)份額的13%，低于新加坡益海嘉里集團(tuán)42%的食用油市占率。在生化燃料產(chǎn)業(yè)，公司是國(guó)內(nèi)最大的燃料乙醇生產(chǎn)企業(yè)。國(guó)家對(duì)燃料乙醇統(tǒng)一定價(jià)，為同期90號(hào)汽油出廠價(jià)乘以0.911，同時(shí)給予定點(diǎn)生產(chǎn)企業(yè)彈性財(cái)政補(bǔ)貼。該業(yè)務(wù)的盈利平衡點(diǎn)在于國(guó)際原油價(jià)格能否維持每桶90美元以上。此外，公司是國(guó)內(nèi)最大大米出口商，每年出口配額占據(jù)總量八成以上。而大米國(guó)內(nèi)銷售業(yè)務(wù)則規(guī)模較小，借助公司品牌及全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)增長(zhǎng)前景較好。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，中糧控股內(nèi)在價(jià)值為每股 9.4港元。 ——譚嘉萍

????萬(wàn)科A（深000002）

????公司具有獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：（1）專注自住需求的優(yōu)質(zhì)住宅開發(fā)商品牌深入人心；（2）卓越的住宅建筑開發(fā)規(guī)劃經(jīng)驗(yàn)及物管服務(wù)，使其項(xiàng)目?jī)r(jià)格獲得一定溢價(jià)空間；（3）領(lǐng)先的住宅工業(yè)化、綠色建筑標(biāo)準(zhǔn)制定者。（4）作為業(yè)內(nèi)最大及項(xiàng)目城市分布數(shù)目最多的開發(fā)商，有望在明星樓盤營(yíng)銷推廣、跨區(qū)域開發(fā)經(jīng)驗(yàn)以及生產(chǎn)成本方面獲得規(guī)模效應(yīng)。隨著未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)宏觀調(diào)控的深入，以及行業(yè)各方參與者運(yùn)作趨于規(guī)范合理，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將取決于開發(fā)商的可持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)——在品牌、技術(shù)、服務(wù)、創(chuàng)新機(jī)制、資金管理、市場(chǎng)營(yíng)銷等方面的綜合實(shí)力。萬(wàn)科一方面在資金管理、項(xiàng)目投資方面保持穩(wěn)健風(fēng)格，另一方面在商業(yè)模式、技術(shù)應(yīng)用方面積極創(chuàng)新?；谝陨掀髽I(yè)特質(zhì)，我們相信盡管萬(wàn)科在市場(chǎng)亢奮期間表現(xiàn)弱于激進(jìn)房企，但更有望贏得穩(wěn)健的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。在成交量萎縮、價(jià)格搖搖欲墜的上半年樓市，萬(wàn)科合理定價(jià)積極促銷，在銷售及拿地表現(xiàn)業(yè)內(nèi)第一。上半年銷售金額達(dá)367.7億元，同比增19.5%；新增項(xiàng)目約1,220萬(wàn)平米，樓面地價(jià)約2,300元，同比下降20%。公司下半年竣工面積預(yù)計(jì)占全年目標(biāo)6~7成，應(yīng)能保證全年結(jié)算收入合理增長(zhǎng)。風(fēng)險(xiǎn)在于：竣工面積慢于預(yù)期；成交量萎縮導(dǎo)致加快銷售目標(biāo)無(wú)法實(shí)現(xiàn)；房企拿地競(jìng)爭(zhēng)激烈，土地市場(chǎng)跌幅低于房?jī)r(jià)跌幅；商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)作的風(fēng)險(xiǎn)。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，萬(wàn)科內(nèi)在價(jià)值為每股10.5元。 ——譚嘉萍