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????攜程（美CTRP）

????盡管旅行中介行業(yè)技術壁壘不高，但攜程通過覆蓋國內(nèi)主要城市的送票網(wǎng)絡、便利的結算方式和細致高效的服務樹立了良好的口碑，成為眾多旅行者的首選。目前，公司注冊客戶近4,000萬。2010年第二季度，攜程營收同比增長45%，增至7億元，其中酒店和機票預訂收入占近90％，而凈利潤則為2.9億元, 同比增長58%。公司近期將努力開發(fā)在線市場（目前銷售額占1/3），并通過投資臺灣、香港等地的旅游公司拓寬市場，積累組織出境游的經(jīng)驗。同時，攜程積極整合經(jīng)濟型酒店市場，通過收購如家、漢庭和首旅建國等連鎖酒店的股權及建立“星程聯(lián)盟”改善議價能力，保證房源供應。盡管市場潛力巨大，公司面臨的競爭壓力也日益增加。今年以來，各大航空公司大幅降低中介傭金，并通過直銷分流客源，淘寶今年推出在線旅游業(yè)務，削弱了攜程在價格和產(chǎn)品覆蓋廣度方面的優(yōu)勢。新型在線旅游服務提供商（如垂直搜索引擎）也對攜程的領先地位形成挑戰(zhàn)。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，攜程ADR的內(nèi)在價值為每股31美元。 ——蘇丹

????福耀玻璃（滬600660）

????在國家刺激汽車消費政策的帶動下, 2010年上半年公司主營收入同比增長62.62%，迎來自2003年來業(yè)務增長最快的6個月。福耀玻璃在全國各個主要生產(chǎn)汽車的地區(qū)都擁有生產(chǎn)基地（共19個廠家、2,500萬套玻璃的產(chǎn)能）。公司不但能享受經(jīng)濟規(guī)模大和在下游生產(chǎn)基地布局所帶來的競爭優(yōu)勢（降低問題反饋時間、降低用戶庫存、改進產(chǎn)品質(zhì)量和按需求開發(fā)新產(chǎn)品），還通過旗下的機械制造子公司來開發(fā)核心生產(chǎn)設備。這不僅讓公司在設備購置方面省下了3/4的費用，還通過自動化生產(chǎn)成功降低人工成本（公司的人工成本占比6%，而國際企業(yè)通常占比18%左右）。

????憑著低成本、高質(zhì)量的競爭力，福耀玻璃的產(chǎn)品暢銷海內(nèi)外，分別占有國內(nèi)和全球汽車玻璃市場的50%和10%。公司不僅是全球第4大汽車玻璃供應商，還是中國八大汽車制造企業(yè)最大的供貨商。不過值得注意的是，上游原材料重油價格的波動對公司利潤影響較大，同時人民幣升值和下游汽車銷量下滑對公司業(yè)務有負面影響。短期來看，汽車消費市場日益飽和，銷量增速下滑，公司下半年收入將受到一定影響。但從長遠的角度來看，由于公司在國內(nèi)外絕對的龍頭地位，擁有較強的成本轉(zhuǎn)嫁能力，必將受益于國內(nèi)外的經(jīng)濟復蘇。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，福耀玻璃A股內(nèi)在價值為9.4元。 ——胡照

????SOHO中國（港0410）

????公司的獨特競爭優(yōu)勢在于三方面。（1）核心地段+散售模式，項目集中在北京、上海繁華地段，首創(chuàng)商業(yè)地產(chǎn)散售，將銷售對象鎖定有投資需求的富人，大大縮短產(chǎn)品銷售周期，獲得超過50%的項目毛利。SOHO中國項目售價2009年達40,956元/平米，高于2010年一季度北京甲級寫字樓平均售價。2009年項目毛利達52%，凈利潤率遠高于住宅開發(fā)商，周轉(zhuǎn)率也高于大部分商業(yè)地產(chǎn)公司。（2）因“晉察冀”地區(qū)富有階層組成的龐大客戶群，過去十年公司積累了7,000多名高端客戶。（3）富有經(jīng)驗的銷售、出租團隊，占全公司人員的2/3，建立起了一套有效的銷售機制。（4）優(yōu)秀品牌號召力提升項目形象，卓越的項目規(guī)劃設計能力提升產(chǎn)品差異化。（5）穩(wěn)健的拿地作風，公司極少在公開市場拿地，過半數(shù)是收購之前空置或爛尾項目，開發(fā)速度驚人。上半年，SOHO中國協(xié)議銷售金額達118.9億元，是業(yè)內(nèi)少數(shù)能過半完成全年銷售計劃的房企。自去年8月購入東海廣場首次進軍上海后，至今年3月整體出租率自30%升至82%，上半年銷售金額達18億。6月公司購得上海外灘黃金地段商業(yè)地塊，8月取得虹橋臨空經(jīng)濟園區(qū)一地塊，實現(xiàn)在上海南京西路、外灘中心、虹橋交通樞紐的布局。銀河SOHO項目的熱銷，成為公司目前業(yè)績的主推力。未來威脅在于：項目售價過高，擠壓業(yè)主出租招商獲利空間；散賣問題導致項目物管質(zhì)量較低，業(yè)主間競爭殺價不利于整體招租；項目區(qū)域分布集中；目標客戶類型較為集中。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，SOHO中國內(nèi)在價值為每股4.7港元。 ——譚嘉萍

????吉利控股（港0175）

????8月初，吉利控股集團公司成功從福特手中收購沃爾沃轎車公司的全部股權，并享有將沃爾沃公司資產(chǎn)注入上市公司的優(yōu)先權。不過，從以往汽車企業(yè)國際大型收購案例中，被收購企業(yè)能扭虧或保持長期盈利的成功率較低。因此我們認為，未來5年內(nèi)，集團將沃爾沃資產(chǎn)注入吉利控股的概率微乎其微。由于中國汽車制造業(yè)起步較晚，吉利在生產(chǎn)技術、設計理念上相比國外同行有很大差距。 2007年以前，公司主要以低端小排量車型為主，在高利潤產(chǎn)品領域無法與國外汽車企業(yè)競爭。毛利率比同行低3%~5%，同時產(chǎn)品的市場占有率沒有太大突破。近兩年來，公司相繼推出戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型（在保持價格優(yōu)勢的前提下，打技術戰(zhàn)、品質(zhì)戰(zhàn)、服務戰(zhàn)、企業(yè)道德戰(zhàn)、品牌提升戰(zhàn)）和多品牌(全球鷹、帝豪和上海英倫)戰(zhàn)略來提高其產(chǎn)品定位，增強品牌競爭實力，但由于小排量購車補貼和汽車下鄉(xiāng)等政府計劃對吉利等民族汽車企業(yè)產(chǎn)生較大的利好影響，我們較難對公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的實際效益做出評論。公司希望通過沃爾沃進入高端市場，從中期來講，相信吉利能通過學習沃爾沃的技術和設計來提高現(xiàn)有產(chǎn)品組合定位，從而改善其毛利率。但同時，未來公司的費用花銷將有較大的增長。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，吉利控股H股內(nèi)在價值為3.2港元。 ——胡照